富控互动(600634)深度报告：老树焕新芽 英国顶级老牌游戏厂商JAGEX联姻中国资本 借电子竞技和手游化迸发发展火花

　　投资要点：

    　　交易背景：富控互动于2016 年10 月完成传统资产置出，2016 年12 月上市公司完成现金购买宏投网络51%股权，上市公司名称也于2017 年3 月20 日正式变更为“上海富控互动娱乐股份有限公司”简称“富控互动”，至此上市公司主业已变更为游戏的研发和运营，当前旗下最主要的资产即为Jagex。

    　　Jagex 目前专注于PC 端游戏的开发与运营，同时尝试手机游戏的研发、发行。主要游戏产品RuneScape 系列游戏运营时间已超16年，《RuneScape》和《RuneScape（Old School）》两款游戏合计贡献Jagex 营业收入的95%以上，上述两款游戏主要在欧美地区盛行，北美、北欧、西欧的付费玩家数量占比超85%。此外，Jagex储备有丰富的手游产品线以及新的下一代端游+手游游戏产品RuneScape Next Gen，为未来数年的业绩增长提供了保障。

    　　创造性的电竞玩法，社交网络影响力广泛，带来业绩新增长点。2016年Q1，Jagex 在RuneScape Old School 中新引入了电子竞技的玩法，使得游戏的影响力和营业收入大幅增长，并且满足了玩家的需求。在此基础上，Jagex 计划在2017 年加大电子竞技的投入。Jagex公司的RuneScape 系列游戏在社交网络上的影响力十分广泛，在Twitch（RS M 和RS OS 游戏）平台上的观看数据也十分喜人，数据要点如下：1）属于Twitch 上的十大游戏；2）2017 年迄今为止观看分钟数达到11 亿；3）2017 年最高峰同时在线观众：99,000 人；4）内容输出时数（所有渠道）75,805 小时。此外，社交平台粉丝数据具体。

    　　2017 年有望发布多项更新业绩迎来拐点。Jagex 已公布RuneScapeMain 的较为大型的更新包括：Menaphos 新世界领域、Forinthry 新玩法、古神任务等。新的更新可以引入新的玩法、新的地图，从而吸引更多新玩家和老玩家回到游戏。2017 年，Jagex 有望通过如下方式继续延续RuneScape Old School 电竞玩法的成效：1）参考高频玩家的意见，为游戏做更新；2）频繁更新游戏内容，更新玩法保证新鲜度；3）保持大型的内容更新，从而提高游戏长期的吸引力；4）以周期性的电竞比赛作为基础，继续扩大电竞玩法的规模，提升知名度和新增用户加入的机会。5）此外，RuneScape 还曾于4 月份推出Twitch 高级用户的交叉促销活动，其中每个购买Twitch 高级会员资格的玩家都会得到RuneScape 一个月的会员资格。在确认了玩家之后，每一个通过交叉促销获取的用户，Twitch 都会支付给Jagex 相应的会员费。该营销方式效果显著，游戏会员数迅速增加。以上的营销方式未来有望继续延续。

    　　2017-2020 年有望发布多款移动游戏，并通过自研和与外部合作并购等方式拓展自身的手游研发和发行能力。1）RuneScape Mobile 即RuneScape old school 的手游化（手游端游数据相通）：Jagex 预计在2017 年9 月发布《RuneScape（Old School）》的手机客户端游戏《RS Mobile》。2）RuneScape Dissidia：项目由中英两国研发团队协作研发， Jagex 方面负责提供游戏世界观设定相关素材，同时在研发过程中，负责定期对项目完成情况进行评审，预计2018年6 月份上线。3）Jagex 已开始着手《RuneScape》系列游戏IP相关游戏在中国市场的开拓。2018 年-2019 年，Jagex 现有IP《RuneScape Chronicles》和《RuneScape Heroes》两款手机游戏将由中国合作方开发和发行，Jagex 负责素材设计等支持。Jagex 已与中国合作方签订了该两款 IP 的授权协议，获得游戏总流水12%的分成。4）RuneScape Next Gen（端游/手游）：该项目则是承载Jagex 公司下一个15 年长期发展的新产品。《RS NEXT GEN》建立在“Improbable”公司突破性创新的Spatial OS 技术之上，能够实现动态世界同步转换叠加和叙事。《RS NEXT GEN》攫取了《RuneScape》系列游戏在16 年的运营过程中所积淀的精华，采用全新的画面设计以及易于上手的游戏玩法设置，迎合现代游戏玩家对于 MMORPG 游戏的需求。

    　　盈利预测和投资评级：因为采取现金方式收购，我们预计本次收购宏投网络剩余49%股权风险较小，并将于近期完成。收购完成后，上市公司几乎全部净利润将来自于Jagex。假设标的公司于2017 年8月份开始并表，考虑财务费用，我们预计上市公司2017-2019 年实现归母净利润2.61/4/5.03 亿元。作为估值比对，对应2017 年7 月17 日股价PE 分别为39.75/25.97/20.67 倍。暂不考虑本次并购因素，我们预计2017-2019 年实现归母净利润2.13/2.24/2.86 亿元（主要为上市公司持有Jagex51%股权所产生的收益），对应EPS 分别为0.37/0.39/0.50 元，对应2017 年7 月17 日股价PE 分别为48.81/46.38/36.34 倍，本次并购完成可能性高，完成后上市公司估值相对游戏行业偏低，而Jagex 公司质地优质，维持 “买入”评级。

    　　风险提示： 1）新游戏进度、市场认可度不及预期；2）跨国管理风险；3）上市公司原主业与游戏行业区别较大，转型之中可能存在风险；4）国际政治及经济风险；5）外汇风险；6）收购过程中的债务风险；7）收购不能如期完成的风险。