江南高纤(600527)点评：涤纶毛条及复合纤维龙头 ES纤维放量增厚公司业绩

　　投资要点：

    　　国内涤纶毛条和复合纤维领域龙头。公司主要从事涤纶毛条和复合短纤维的研发、生产与销售，处于棉纺、毛纺、无纺布的前段产业链，上游为聚酯切片、聚丙烯、聚乙烯，下游是与羊毛混纺制得呢绒、无纺布等的化工企业。

    　　涤纶毛条主要用于与纯羊毛毛条混纺生产精纺呢绒，在半精纺呢绒的生产中对粘胶纤维和腈纶纤维进行替代，公司现拥有4.2 万吨/年涤纶毛条产能，是目前国内生产规模最大、品种最齐全的涤纶毛条生产企业，市场份额达60%以上。复合短纤维主要用于生产各类无纺布和无尘纸，广泛应用于生产纸尿裤、卫生巾等一次性卫生材料。公司现有年产19 万吨复合短纤维的生产能力，是国内最大的复合短纤维生产企业，主要以ES 纤维为主，质量水平国内领先。国内纸尿布渗透率与发达国家相比仍处于较低水平，随着我国人口老龄化、二胎政策效应，纺粘布将成为发展趋势。

    　　优化复合短纤维产品结构，提升盈利能力。公司于2016 年第四季度向实际控制人陶国平非公开发行股票，拟募集资金不超过8.5 亿元，计划使用募集资金3 亿元投资建设年产4 万吨高性能复合短纤维生产线项目、2 亿元用于年产8 万吨复合短纤维生产线升级改造项目。高性能复合短纤维是目前应用程度最广，市场需求量最大的一种复合短纤维，广泛应用于各类一次性卫生材料，如女性卫生用品、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等。女性卫生用品预计到2020 年的复合年增长率仍将保持在5%或以上的水平；“全面二孩”政策逐步落实，未来应用于婴儿纸尿裤的高性能复合短纤维需求量增长可期；随着消费水平提高及中国老龄化继续加剧，今后数年内或将迎来成人失禁用品增长的井喷期。

    　　更新涤纶毛条生产线，保持传统产品的领先地位。非公开募集的资金将有3.5亿元投资于年产4.2 万吨差别化涤纶毛条生产线技术改造项目。随着人们生活水平的提高，对精纺面料提出了更高的要求，公司拟采购世界先进丝束生产设备，确保工艺和设备的完美结合，建设成为智能化生产车间，配建全自动立体仓库。

    　　小贷公司业务收缩，公司盈利能力恢复可期。公司参股子公司永大农村和永隆农村小额贷款公司由于逾期贷款、逾期利息大幅增加计提贷款损失大幅增加，2016 年公司持股40%的永大农村小额贷款公司实现净利润-3 亿多元，持股30%的永隆农村小额贷款公司净利润-1.11 亿元。随着小贷公司业务收缩，公司负面影响将逐步消除。

    　　盈利预测及评级。预计公司17-19 年净利润为0.94 亿元、1.68 亿元、2.43亿元，对应EPS 分别为0.12、0.21、0.30 元，给予17 年45 倍PE，目标价5.4 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　风险提示。1）公司小额贷款投资损失；2）建设项目达不到预期盈利。