际华集团(601718)年报及季报点评：军品业务业绩触底 定增顺利实施助力公司转型升级

　　公司2016年实现营业收入271.55亿元，同比增长21.03%；实现归母净利润12.23 亿元，同比增长6.08%；扣非归母净利润亏损2.20亿元；实现每股收益0.32 元。分配方案为每10 股派发现金股利0.48元（含税）。

    　　2017 年Q1 公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为59.25 亿元、2.78 亿元、9532 万元，同比增幅分别为6.5%、38.78%、-50.18%；实现每股收益0.07 元。

    　　收入端来看：1、贸易业务同比增长51.98%，成为拉动2016 年收入增长的主要动力。公司2016 年实现收入271.55 亿元，同比增长21.03%，其中军品业务实现收入58.3 亿元，同比增长1.39%，毛利率14.96%，较上年同期增加0.59pct;民品业务实现收入101.65 元，同比增长10.33%，毛利率7.91%，较上年同期减少0.87pct。贸易业务实现收入120.16 亿元，同比增长51.98%，毛利率1.44%，较去年同期减少1.77pct。2、2016 年军品业务盈利能力及订单增速见底，2017 年有望实现盈利能力和订单规模双重增长。由于2015 年后军需品招标方式变为低价竞标法，导致市场出现无序竞争，公司军品业务毛利率下降。

    　　预计随着2016 年招标方式改为综合竞标法后，公司凭借强大的研发实力和综合供应保障能力能够在竞争中受益，2017 年后军品订单毛利率会逐渐恢复，订单规模也会有所增长。3、“JH1912”自主品牌“O2O”（线上线下协同）业务顺利推进。截至2016 年底“JH1912”共开设51 家直营店，“天猫”旗舰店已经正式运营，其他线上销售平台正在陆续搭建中。

    　　从利润端来看，公司处于转型期，土地处置收益和政府补贴形成了对净利润的有益补充。1、公司扣非净利润亏损2.2 亿元的原因主要为：1）、毛利率水平低的贸易业务收入增速快，拉低整体毛利率水平1.54pct 至7.13%；2）、转型期间，际华园、JH1912 品牌渠道建设、国际技术合作尚处于投入期、建设期、市场培育期，尚未形成规模收入，人工、租金、折旧、摊销等刚性成本费用支出较大，较上年同期下降1.52pct 至6.22%；3）、计提坏账准备2.51 亿元，较2015 年同期增加0.52 亿元；以上因素导致公司营业利润亏损1.42 亿元。2、由于公司大部分企业地处城市核心区，结合当地政府出城入园计划和企业老厂区土地资产开发或实施政府收储的要求，公司自2013 年起陆续将生产业务外迁，2016 年实现非流动资产处置损益10.69 亿元；另外，公司在环保滤材、原料药开发、高端纺织技术、防护装备等项目进行前瞻性的研发创新，积极申请政府补贴资金和国家专项基金支持，获得政府补贴资金7.13 亿元。因此，归母净利润达12.23 亿元，实现同比增长6.08%。

    　　定增助力公司转型现代服务业，打造际华园“1+X”独特模式。 公司的定增项目中包含 41 亿元投资际华园（重庆，长春、扬中、西安、咸宁、清远）“1+X”新型业态，主要由购物中心、室内运动中心、酒店及特色餐饮服务组成，目前已完成资金募集工作。有别于传统购物中心，际华园选址独特，依靠大都市，但又远离大都市，投资成本具有优势。另外，引入了室内冲浪、室内滑雪、室内攀岩、室内跳伞等体育项目，有利于提高顾客粘性及提升购物体验。其中，重庆项目的室内极限运动场馆已于2016 年10 月投入试运行，时尚购物和餐饮娱乐将于2017 年上半年陆续投入试运行，其他项目预计在2018 年下半年完成建设。

    　　盈利预测及投资建议：由于际华园项目前期投入较大，且回收期较长，因此暂不考虑际华园对公司业绩的贡献。保守预计公司2017-2019 年 EPS 分别为 0.36 元、0.44 元、0.47 元，对应的市盈率为 23.25 倍、19.02 倍、17.81 倍，估值较低，定增价格为 8.19 元，具备一定的安全边际。若不考虑掉新兴际华集团持有的 66.33%股份以及中央汇金持有的 3.55% 股份，实际流通的市值仅为不到 100 亿元，维持“买入”评级。