蒙草生态(300355)季报点评：业绩保持高增长 财务状况明显改善 异地扩张加速

　　投资要点

    　　事项：

    　　2017年4月26日，公司公布了2016年年报和2017年一季报，并提出拟每10股转增6股、并派发现金股利0.6元（含税）的利润分配预案。

    　　平安观点：

    　　业绩保持高增长，以PPP 项目为主：

    　　2016 年公司实现营业收入28.6 亿，同比增长61.76%。按产品分，工程施工占收入比重87.5%，与上年基本持平。由于公司2016 年承接订单中大部分为PPP 模式，EPC 订单规模普遍偏小、确认收入有限，我们认为公司收入主要以PPP 项目确认为主。

    　　2017 年1 季度公司实现营业收入3.06 亿，同比增长160.9%，符合我们预期。受天气影响，一季度收入更多来源于省外项目确认。

    　　收购公司业绩承诺完成，加速异地扩张，将蒙草模式推向全球：

    　　公司于2013、2016 年收购的两家公司浙江普天园林、厦门鹭路兴均顺利完成了业绩承诺，分别实现净利润8157、4452 万元，贡献2016年近1/3 净利润。

    　　年内公司将继续加快全国扩张速度，立足生态主业，凭借领先的草业技术、优秀的生态项目执行力与大数据平台，进入西藏、新疆、五南、陕西等地，组建“藏草生态、疆草生态”等一系列分、子公司，将公司的技术与商业模式向全国复制。

    　　此外，公司也将在一带一路战略引导下加速国际化布局，借助内蒙古口岸输出生态修复技术，将蒙草模式延伸至迪拜、新加坡、俄罗斯等干旱半干旱地区，以多种方式向外加速辐射。相比2016 年，公司在浙江海宁、西藏、新加坡等地已先后成立分、子公司，加速将蒙草模式推向全球。

    　　应收账款周转率大幅提升，财务状况明显改善：

    　　2016 年公司应收账款净额为33.87 亿，同比增加9.5 亿元。当年应收账款周转率0.98，是2014年以外近5 年次高值。考虑到2014 年公司收入体量较小，公司在业务高速增长基础上有效控制应收账款增速难能可贵。

    　　一季度公司在手现金10.47 亿，较年报下降4.2 亿元，主要由于公司偿付了4.6 亿应付账款，并缩减了短期借款规模1 亿元所致。

    　　公司一季报最大亮点是应收账款环比下降2.1 亿，延续了一季度应收回笼的特点，并且回款比例持续提高。随着公司积极利用PPP 模式开展项目建设，以及通过资产证券化、保理业务等多种方式融资，我们预计年内公司应收账款增速将进一步下滑。

    　　截至一季度末公司资产负债率已降至52.8%，较2016 年底下降3.3%。随着绿色债、公司债发行的持续推进，公司有望通过锁定不同成本长期借款，进一步减轻资金压力，降低短融规模与连带担保责任。轻装上阵公司将更有助于公司未来业绩持续增长！

    　　公布高管与业务团队中长期激励计划，力度极大！利润捆绑共谋发展：

    　　与多数实施股权激励计划的公司不同，蒙草生态公布员工中长期激励计划，选择通过“集团利润分红+项目公司跟投”方式将公司核心业务团队、高管利益捆绑起来，力度很大。

    　　根据激励计划，被激励人有三种手段可以获得激励：其一在年度经营目标完成时可取得，计提激励基金不超过当年净利润3%，当年发放；其二在超额完成净利润目标时，依据超额完成的金额与增速获得激励，计提激励基金不超过当年净利润6%，当年或跨年发放；其三通过跟投方式参与公司项目、投资、并购三大板块发展，通过分红方式获取收益。

    　　仅考虑前两种激励方式，公司核心团队每年最多可获得净利润9%的业绩激励，以公司2016 年3.4亿净利润为基数计算，每年可计提约3000 万的激励基金，且无需任何前期投资，激动力度极大！

    　　盈利预测与估值：我们预测公司2017--2019 年主营业务收入分别为68.4、85.0、98.3 亿元；每股收益分别为0.76、0.91、1.07 元。给予公司12 个月目标价20 元，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：1） 应收账款回款速度放慢；2） 项目落地速度低于预期。