天翔环境(300362)年报点评：油田环保业务崭露头角 异地扩张之路开启

事项：

    4月17日，公司公布2016年年报，实现营收10.74亿元，同比增长117.47%，实现归母净利润1.27亿元，同比增长167.08%，EPS为0.29元。

    同时，公司计划每10股派发现金红利0.60元（含税）。

    平安观点：

    油田环保业务崭露头角，公司经营效率持续提升：

    公司业绩增长主要是公司加强压裂返排液、油污泥等环保处理项目的实施落地，在油气田环保等业务领域取得突破，使得公司业绩增长超出预期。此外，简阳市PPP 项目开始实施也给公司贡献部分收入。目前公司油田环保业务在大庆、辽河、华北、大港、新疆等地完成布局，业务实现快速增长。

    公司期间费用率从2015 年30.02%大幅下降至2016 年的20.71%，销售费用和财务费用增长率分别为21.83%、30.01%，远低于营收增长率，管理费用增长率为84.33%，主要是并表美国圣骑士公司全年费用所致，不过仍然低于营收增长率。

    公司现金流也开始变好，2016 年经营活动产生的现金流量净额为3535 万元，近5 年首次转负为正。各方面数据都显示公司经营效率持续提升。

    配套融资总额下降，助力定增过会：公司披露年报的同时反馈了证监会对发行股份收购资产的一次反馈意见，将配套募集资金总额由4.23 亿下调至2.97 亿，用途不变。我们认为，这一举措将有助于公司增发方案顺利过会，并使公司在后续发展中保有充足资本用于PPP、油田环保项目施工建设。

    AS 公司加大渠道布局，持续看好其发展前景：年报也披露了被收购公司德国AS 公司（贝尔芬格）2016 年业绩情况。2016 年德国AS 公司实现营收18.36 亿元，利润总额8770 万元，归母净利润5945 万元。我们认为，业绩低于预期主要由于16年收购导致AS 公司管理费用同比增加约5000 万所致，其他财务费用、资产减值损失均有明显下降。此外，公司在收入下滑的情况下，销售费用逆势增加600 万元，显示公司依然对销售渠道极为重视，并期望借助良好的全球销售布局重现AS 公司高速增长的荣光。我们假设收购AS 公司能够顺利过会，并相信公司有能力完成2017-2019 年累计净利润不低于4375 万欧元的承诺，暂不下调并表利润规模。

    签订43 亿元框架协议，异地扩张之路开启：2017 年3 月，公司、欧绿保、北京格林雷斯与辽宁省营口市签订《营口资源循环利用产业园区合作框架协议》，总投资约43 亿元。此项目是公司获取的第一个循环经济产业园项目，也是签订的省外最大项目，标志着公司异地扩张之路开启，同时本次协议金额是公司2016 年收入的4 倍以上，我们认为随着此项目的逐步落地，将给公司带来极大业绩弹性。

    股权激励&员工持股&大股东增持三重因素叠加，表明公司发展信心：2016 年，公司推出股权激励计划，2016-2018 年净利润目标分别为1.25、3.1、4.8 亿元。2017 年1 月，公司又推出员工持股计划草案，表明公司管理层强烈看好公司发展，愿与员工分享公司增长红利，同时公司大股东近期累计增持约1.3亿元，目前股价倒挂10%左右，总体来看，三重因素叠加为公司当前股价提供了充足安全边际。

    盈利预测与估值：我们维持对公司2017-2018 年盈利预测，预计公司2017-2019 年主营业务收入为28.81、47.95、61.56 亿元，EPS 为0.82、1.25、1.62 元。给予公司12 个月目标价30 元，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：油田环保订单确认速度不达预期，PPP 项目建设缓慢，海外并购面临监管风险。