恒通股份(603223)年报点评：费用增加拖累业绩增速 LNG持续贡献业绩

　　事件：

    　　公司发布年报显示：2016 年公司实现营业收入21.66 亿元，同比增长7.1%；毛利率9.02%，环比下降0.55pct，同比增加1.63pct；归母净利5819.99 万元，同比增长33.22%；扣非归母净利5078.99 万元，同比增长57.39%；基本每股收益0.48 元，同比增加14.29%。

    　　评论：

    　　LNG 业务2016 年下半年表现优异 2016 年上半年公司LNG 业务营收同比下降11.95%，但全年该项业务在毛利率维持在6%的水平下营收同比增加7.89%，实现了增速由负转正。其中，公司旗下华恒能源（持股73%）全年净利较2015 年增长134%，加之公司LNG 加气站业务，股权折算后合计共贡献公司4181.21 万元，为公司业绩贡献主力。目前公司覆盖的天然气消费区域均处于公路运输成本最优的半径距离内，未来公司将积极发掘LNG 业务的市场需求，探索分布式能源的应用，力争成为LNG 物流分销行业的龙头企业。

    　　受LNG 业务规模扩张，毛利率进一步下降 受LNG 业务规模扩大，公司业务结构发生较为明显调整。根据中石化在青岛和天津LNG项目规模的进一步扩大，公司2017 年LNG 业务运输量较2016 年有望超过100%。此外，公司2017 年计划在二级市场通过非公开发行募集4.5 亿用于运力的投放和信息化的建设，也印证了公司在该领域业务规模扩张的速度。因LNG 业务具有低毛利率高现金流特征，因此我们预估随着LNG 业务规模的持续扩大，公司综合毛利率可能会呈现逐年下降态势。

    　　货源结构调整初显成效，无车承运开启新模式 公司目前正积极调整散杂货和危化品运输结构， 2016 年增加了高毛利货种的运力规模，对普货运输适当外包，使得公司危化品运输业务收入占比从2015 年的20%增至近50%，行业进入壁垒逐渐提升，未来我们不排除公司拓展与更多危险化学品生产企业合作的可能。同时，公司新设的控股子公司一点科技在2017 年一季度获得山东省“无车承运人”资质，其构建的“货源—运力”信息化市场平台预计未来首先能够为港口、大型货主单位提供运力供应依托山东省经济腹地，通过多式联运物流服务模式，未来有望在平台上实现资金流、实物流、信息流的汇集，进而成为区域物流行业龙头企业。

    四季度费用开支增加造成公司业绩低于预期 公司2016 年前三季度归母净利同比增长89.28%，但全年增速仅为33.22%，其中公司第四季度归母净利同比下降32.62%。主要是公司第四季度管理费用、销售费用增幅明显而营业外收入下降幅度较大，合计造成公司第四季度减少净利润约1200 万，进而导致公司全年业绩低于预期。

    　　盈利预测和投资评级：给予增持评级 考虑公司LNG 业务进入壁垒较高，受益行业景气度回升，未来有望持续释放业绩。基于审慎性原则，暂未考虑非公开发行对股本摊薄及业绩的影响，我们预估公司2017-2019 年EPS 为0.79 元、0.96 元和1.1 元，对应PE 为37 倍、31 倍和27 倍，上调至“买入”评级。

    　　风险提示：1）公司业务发展不及预期；2）油价大幅下滑风险；3）非公开发行终止风险；