金花股份(600080)年报点评：制药业务符合预期 受商业及酒店拖累 16年全年略低预期 维持“增持”评级

　　投资要点：

    　　公司公告：2016 年实现收入6.67 亿元，较15 年下滑8.7%，归属于上市公司股东净利润2729 万元 ，较15 年增长7.54%，略低预期（60%），同时公告利润分配方案：每10 股派发现金0.3 元（含税）。

    　　巩固和提升核心产品的销售情况。从业务拆分来看：1）在不断加大市场推广及客户开发的努力下，公司制药业务（医药工业）实现销售收入4.86 亿元，较上年同期增加27.61%，其中核心产品骨科类（主要是金天格胶囊及其他相关产品）实现收入4.04 亿元（+29%）；2）由于子公司总代业务15 年下半年到期终止，医药商业实现销售收入1.42 亿元，较上年同期下降54.01%。3）同时由于医药工业缴纳较多所得税及酒店业务的计提较多房产税的影响，分季度净利润及扣除非经常性损益后的净利润呈现波动。医药工业业务符合预期，但是由于子公司总代业务终止，医药商业收入低于我们预期比例较大。未来公司仍将持续提升金天格胶囊的产品占有率，扩大生产规模，优化运营方式和投资回报，通过加大研发投入进行产品开发的同时，也在进行品类的拓展和延伸来改善其产品结构。

    　　通过投资常州华森及华森三维进入市场空间更为广阔的骨科耗材领域，骨科器械市场增长快、国产化机会及空间较大。骨科材料在全球生物材料市场中占比近40%，是生物材料大量需求的科室，我国骨科植入物市场从09 年的67.4 亿增长至15 年近150 亿，复合增速约14%占国内医疗器械市场的5%左右；目前我国骨科植入物占全球市场规模的10%左右，蕴含着巨大的发展空间。常州华森产品包括创伤类和脊柱类，与公司现有业务能够产生协同作用。我国骨科植入物市场中海外品牌占据较大的市场份额（约66%），包括强生、史塞克、美敦力、捷迈邦美等，从产品类型来看，创伤类产品国产化率60%，而脊柱类和关节类产品以进口为主。我们认为，常州华森产品质量优异，并拥有部分独家产品，如中芯钻髓内钉、数字化定制足踝产品、骨盆钢板等；常州华森的产品在海外市场也占有一定份额，未来必将受益于国内市场国产化率提升机海外市场扩展的双轮驱动。

    　　公司坚持以品种为核心的战略，聚焦骨科中药市场及耗材领域，维持“增持”评级。人工虎骨粉及金天格胶囊市场占有率较高，通过增发增资常州华森，公司启动围绕骨科细分领域为主的企业并购，业务拓展至骨科耗材领域。结合公司业务发展情况，我们向下微调2017-2018 年盈利预测，17 年下调5%，18 年下调9%，预计17-19 年归母净利润分别为55/68/83 百万元，对应EPS 为0.18/0.22/0.27 元，对应PE 分别为63/51/42 倍。若增发在2017 年上半年完成，考虑20%常州华森股权带来的投资收益及增发后股本的增加，17年全面摊薄后的EPS 为0.18，对应PE 分别为63 倍。