华意压缩(000404)深度研究：高端压缩机做大做强 延伸布局将成亮点

　　消费升级传导压缩机行业结构变化利好龙头

    　　公司主业稳健，冰箱压缩机产销量均为全球第一，2016 年产能达到4,220 万台。2016 年1-9 月，公司市场占有率为28.20%。

    　　变频压缩机渗透率仍处于较低水平。2016 年1-10 月，变频压缩机销量为979 万台，同期定频压缩机销量为10406 万台，未来行业内生增长空间较大（产品升级迭代，下游消费升级传到至上游）。高效、变频高端产品毛利率高于普效、定频产品5、19 个百分点，公司主要生产线的升级改造持续进行，高端产能逐步释放，未来盈利提升可期。

    　　行业新标促发展，政策影响调结构

    　　2016 年10 月《家用电冰箱耗电量限定值及能效等级》正式生效，新标准规定参数下，1 级能耗产品占比较原标准下85%大幅减少到5%左右，压缩机作为冰箱核心能耗零部件，新标准落地执行，预计带来行业洗牌，加速小微落后企业的退出，带来行业集中度提升，利好行业龙头。

    　　思变格局下，冰箱压缩机行业存结构性空间

    　　冰箱需求决定压缩机产销态势，四季度冰箱内外销的同步发力，10-11 月增速达到6.4%和17.1%，在冰箱新品持续推出及消费升级带动下，依旧会带来2017 年上半年冰箱良好的销售态势，预计压缩机的需求在17 年上半年依然旺盛。

    　　2016 年1-11 月，冰箱压缩机总出货量12541 万台，同比增长10.3%。公司具备市场占比优势，在内销驱动力的主导下，业绩或出现扭转。其中，变频增21.3%，商用增17.6%，增速领先行业，结构化机会凸显。华意巴塞罗那2016 年实现扭亏，海外商用机市场潜力大。同时随着商用、高效压缩机等高端产品在公司产品比例中不断提升，公司整体盈利水平有望进一步改善。

    　　发展第二主业及加码高效变频项目，公司未来发展空间打开未来公司战略性发展第二主业，或进入与公司产业链条关联密切的领域。同时在公司大股东四川长虹国企深化改革背景下，公司战略或受益长虹控股上下游产业链的整合渗透，实现公司制造业链条上的延展升级。长虹控股旗下拥有四个上市平台比较来看，华意压缩在主业延伸性较强，低市值使得公司具有较大弹性。

    　　公司配股申请已获得证监会审核通过，投向高效、变频压缩机智能化升级项目，有望提升高效、变频压缩机的生产能力，实现产品结构的逐步优化。同时，公司收购上海威乐切入汽车空调领域，未来产业链渗透或成方向。

    　　投资建议：我们认为行业未来盈利改善预期逐渐清晰，冰箱压缩机的高效化变频化趋势明朗，公司龙头地位稳定，加之公司产品具备差异化竞争实力，龙头企业将成为估值修复过程中的最大受益者，因此给予公司“买入”评级，预计2016-2018 年EPS 分别为0.43、0.52、0.64 元，目前估计对应PE 分别为24、20、16 倍。