楚天高速(600035)点评：转型持续推行 三木价值尚未反应 维持买入评级

　　投资要点：

    　　转型稳步推进，三木有望17 年一季度并入报表。楚天高速7 月份宣布收购三木智能100%股权，8 月19日获湖北省国资委备案通过，9 月9 日获证监会受理，9 月30 日收到证监会一次反馈意见，11 月26 号通过证监会审核，作为国企改革标杆企业，转型之路十分顺利，我们预计17Q1 三木智能将正式进入楚天高速报表，增厚17 年利润。

    　　高速板块增长仍具有2 亿左右空间。楚天高速旗下核心资产主要包括沪渝高速公路汉宜段、麻竹高速公路大随段、武汉城市圈环线高速公路黄咸段等三段高速公路。虽然主要盈利来源汉宜路已相当成熟，整体增长较慢，但大随、黄咸均为断头路，现处于扭亏状态，每年亏损在2 亿左右，随着两头路段的开建，未来3 年打通后有望在1-2 年内实现盈亏平衡，高速板块利润仍具有40%的增长空间。

    　　ODM+“现金牛”，资金和资源对接实现协同。三木智能是国内ODM 龙头企业，行业排名10-15，主要向印尼、印度等东南亚地区品牌厂商销售手机/平板等业务。根据备考，16 年公司将实现15 亿收入，约1亿利润，实现出货量约600 万台。楚天嫁接之后，我们认为至少有两个方面的协同性：一方面，三木智能优势在于供应链管理、硬件设计等能力，但核心劣势在于资金不足，靠供应链融资无法支撑印度及国内优质客户的超长账期，因此规模难以做大，而楚天高速的强项恰好在优质的现金流和良好的授信，未来3-5 年内，国内市场硬件厂商迎来混战，三木借助资金优势有望胜出；2、收购完成后，三木智能将成为完全市场化的“国资公司”，有望进一步与国企资源，尤其是湖北省国企资源对接，比如智慧高速设备投入等，具有较大的想象空间。

    　　转型、混改、员工持股，楚天已成国企改革标杆。本次收购有两个方面亮点：一方面，楚天高速本次转型跳出以往高速转型集中的金融、地产、光伏、环保等行业，创新性的引入电子领域民营资本三木智能，转型的同时实现混合所有制改革，走在改革的最前列；另一方面，在国企改革大背景下，楚天高速的本次收购创新性的引入的管理层持股，目前为止是唯一一家完成管理层持股的高速公路企业，在经营风险增加的同时，实现管理层激励得到改善，市场化氛围更加浓厚，业绩有望进一步突破。

    　　估值仍在高速中枢位置，三木价值尚未反应，维持买入评级。考虑到三木16 年将并入楚天报表，我们预计整体利润将大概率达到5 亿以上，以5 亿计算现有PE 估值水平在20X 左右，处于100 亿以下高速企业的估值中枢。我们认为，市场尚未反应三木智能的价值，以及三木整合后未来协同性带来的利润增长空间，因此当前股价虽创短期新高，但我们仍维持买入评级。我们维持盈利预测，预计2016 年至2018年楚天高速营业收入分别为28.10 亿元、31.44 亿元、34.99 亿元，净利润分别为4.30 亿元、4.76 亿元、5.20 亿元，摊薄后EPS 分别为0.25 元、0.27 元、0.30 元，对应现在股价PE 分别为25 倍、23 倍、21倍，维持买入评级。