黄山旅游(600054/900942)点评：12月份黄山风景区客流增速超100%

　　公司近况

    　　截止2016 年12 月24 日，黄山风景区接待游客数突破330 万人次。其中，12月份预计客流超过20万人次，同比增速突破100%。

    　　12 月份快速的客流增长主要受益于12 月14 日~12 月20 日的针对安徽人免门票的特惠活动。这7 天，黄山风景区接待游客12.2万人次，其中安徽人9.8 万人次。

    　　评论

    　　客流的快速增长短期保障了4 季度优异的业绩表现，长期证明了黄山风景区的接待人次提升空间仍然很大。市场对黄山的一大担心是其已经达到接待瓶颈，但事实上黄山在非黄金周期间尤其是淡季的接待人次还有很大的增长空间。公司未来可采取更多类似的优惠活动带动淡季的收入增长。

    　　未来两年客流持续向好：从过去15 年的数据来看，黄山从来没有出现过连续两年的客流下滑。2016 年扣除免票人次（G20对杭州人的免票和近期对安徽人的免票政策），客流同比下滑~5%，预计2017 年客流大概率实现低基数反弹。而2018年杭黄高铁的开通更将为景区发展带来质变。

    　　市场化改革提升利润率：1）公司已将常年亏损的山下酒店包括黄山宾馆、云谷山庄外租经营，黄山国际大酒店也成功实现扭亏为盈。山下酒店历史上每年亏损3000~4000 万，预计今年有望减亏接近1000 万元。2）山上酒店开展收益管理，朝精品酒店方向发展，在保证RevPAR 增长的情况下，实现利润率的提升，同时也鼓励更多游客住在山下，提升山下酒店的入住率。而且，山上酒店的定价将从每年年初制定改为更市场化、更灵活的定价策略，能够实时调整价格。3）公司积极与市场化机构合作，今年与祥源控股、含元资本、景域文化等多家公司签订战略合作协议。4）未来有望在子公司层面采用更为灵活的市场化激励制度。

    　　新管理层市值管理动力明显增强。2016 年新管理层上任后，首次实现公司的政企分开（新总裁并未兼任黄山管委会的职务），更加注重利用上市公司平台，实现外延拓展。近期公司连续落地太平湖和宏村两个拓展项目，执行力相较过去明显增强。外延扩张项目有望直接增厚公司业绩（2015 年仅看宏村景区的门票收入就达1.1 亿元，有机会在2017 年上半年控股并表），同时也提升了公司的再融资诉求。

    　　估值建议

    　　维持对黄山旅游A/B 股推荐评级。A 股目标价20.49 元，B 股目标价1.96 美元。当前A 股/B 股对应2017 年市盈率为29/17 倍，若扣除华安证券的股权价值，对应市盈率为25/14 倍。

    　　风险

    　　市场化改革进展不及预期，自然灾害影响旅游出行。