凯发电气(300407)调研报告:铁路电气化龙头 布局城轨再逢春

类别:创业板 机构:中信证券股份有限公司 研究员:祖国鹏 日期:2016-12-13

  投资要点

      铁路电气化龙头,大手笔并购德国保富RPS,完善城轨一、二次设备布局。凯发电气在铁路电气化市场已享有较高市场地位,2016 年Q3 收购德国保富RPS 业务完成并表,在地铁和城轨领域进一步延伸产品线和实力。通过并购,公司拥有了轨交直流供电系统、接触网、固体绝缘开关柜等相关技术,可为地铁和轨交提供完整的一、二次供电设备和解决方案。

      “十三五”地铁/城轨投资或超2.4 万亿,公司拥抱千亿供电系统增量市场。地铁和城轨投资的高增长仍将持续,中国城轨密度有巨大提升空间,已审批投资超2.4 万亿,未来随着城市建设门槛降低及审批权下放,有望进一步加速,保持20%以上的高增长。公司通过此次收购完善了在地铁和城轨供电系统的产品布局,未来有望持续受益城轨投资高增长。

      铁路及其电气化投资持续稳增,公司存量业务优势稳定。2015 年铁路投资超8000 亿,同时电气化率持续提升,未来有望稳步保持10%左右增速。

      公司在铁路供电系统一直保持前三位置,同时产品亦在不断丰富,随着行业投资保持高位为公司贡献稳定收入。

      在手订单充足保障整合顺利推进,业务协同优化有望增大业绩弹性。截至2016Q3,公司在手订单超过20 亿,其中国内订单超过10 亿。未来随着订单的陆续交付,保障了公司业绩,且为收购后的整合提供强大支持。收购后公司一方面将优化管理,提升国际业务的盈利性;另一方面借助德国保富的先进技术拓展中国市场,为业务发展带来新增长点。

      风险提示。1、铁路及城市轨交投资不达预期;2、行业竞争导致产品毛利率下降;3、交易整合进程不达预期。

      盈利预测、估值及投资评级。对公司未来发展从两方面考虑:1)存量业务在铁路供电系统份额持续领先,未来受益铁路投资稳增可保障业绩稳定。2)收购的增量业务虽暂时由于管理和区域因素处于亏损,但产品可弥补公司在城轨市场的部分空白,且随国内市场开拓和协同效应发挥,2——3年之后有望增加公司业绩弹性。考虑收购并表的因素,预计公司2016——18年营收分别为7.26/14.02/15.69 亿元,净利润分别为1.07/1.01/1.55 亿元,EPS 分别为0.39/0.37/0.57 元。由于两板块所处发展周期不同,我们将两部分业务分拆估值:收购前存量业务按市盈率估值30 亿元,收购的RPS业务按市销率估值25 亿元,整体估值55 亿元。对应股价20.20 元。首次覆盖,给予“增持”评级。