华建集团(600629)深度报告：建筑设计龙头 盈利提升空间大 受益于国企改革持续推进

　　报告要点

    　　建筑设计龙头，整合了包括华东总院、都市院、上海院等公司，2016 年在国内建筑设计企业中排名第一。公司主营工程设计和工程承包等，拥有建筑工程甲级、工程咨询甲级、工程总包一级等各业务最高资质，可以承担建筑工程相关全部设计业务。2015年营业收入/归母净利润42.68/1.47 亿元，YOY-6.5%/+9.4%。其中设计收入占比70%。

    　　2016Q1-3 营业收入/归母净利润28.16/1.36 亿元，YOY-5.83%/+74.40%。公司控股股东现代集团持股51%，国盛持股18.96%，实际控制人上海国资委共持股69.96%。

    　　行业集中度低，预计2017 年行业产值5300 亿元。“十二五”期间建筑设计行业产值复合增速在15%左右，预计2017 年建筑设计行业产值5300 亿元。城镇化/区域产业转移/绿色建筑等驱动行业保持较高增速。BIM 及工业4.0 等引领行业变革。

    　　净利率远低于同行，盈利能力有较大提升空间。公司2015 毛利率和净利率分别为28.74%/3.75%，远低于同行36%和12%的平均水平。净利率远低于同行的原因是管理费用率较高，公司2015 年管理费用率为20.31%，远高于同行的15%。公司收益质量远高于同业，应收账款占比25%，远低于同业的67%。公司有6000 余名专家，工程院院士2 名、国家设计大师6 名。作为轻资产类公司，核心资源是设计师。目前公司管理层和核心人员无股权，如果市场化激励机制完善，盈利有较大的提升空间。

    　　国企改革持续推进，公司有望充分受益。公司作为上海国企改革的标杆，2014 年11月公告借壳棱光实业，2015 年11 月实现整体上市。今年以来，上海国企改革持续推进，上海国资委3 月发布国企混改操作指引；8 月上海国企ETF 成立；三家员工持股试点（上海建工、上汽集团、上港集团）已经相继公布实施。今年公司发行股份购买资产及募集配套资金已经获得证监会审核通过，增发完成后上海国资的控股比例进一步提升，预计合计持股72%左右。随着国企改革的推进，我们判断后续无论是混合所有制改革或者股权激励/员工持股都将给公司带来实质性的改变，激发公司活力。

    　　超高层建筑设计第一品牌，BIM 实践和建筑工业化领头羊，EPC 大幅增长，内生外延助发展。公司主导了国内50%以上的超高层建筑（>250 米）设计。代表作品有东方明珠、金茂大厦、环球金融中心等。公司是国内BIM 实践和建筑工业化（率先制定上海标准）的领头羊。公司全资收购世界排名第15 的美国室内设计公司Wilson，拓展了酒店等高端室内设计领域的业务。2016 年上半年，公司新签合同总额为35.68 亿元，同比增长21.45%，其中EPC 合同14.72 亿元，YOY+115.16%。公司以建筑设计为核心，向业务链两端纵向延伸，未来EPC 业务或将实现爆发式增长。

    　　投资建议与估值

    　　我们预测公司2016-2018 年净利润分别为2.26/2.55/3.33 亿元，同比增长54%/13%/30%。公司2016-2018 年EPS 0.63/0.71/0.93 元，对应2016-2018 年的PE 分别为30/27/21 倍，给予“买入”评级。

    　　风险提示： 1. 宏观经济波动，回款不及预期；2. 外延不及预期；