神州长城(000018/200018)季报点评：业绩略低于预期 但海外与国内新业务拓展顺利

　　2016 年前三季度业绩低于预期

    　　神州长城公布2016 年前三季度业绩：营业收入32.3 亿元，同比增长10.9%；归属母公司净利润3.0 亿元，同比增长25.0%，对应每股盈利0.18 元，处于指引“20%~40%”的下端，低于我们的预期，主要因为费用增长超预期。前三季度收入增速（10.9%）较上半年（-6.1%）明显提速，因三季度国内业务有所恢复。毛利率提升4.5ppt，扣除营业税金后毛利率上升6.2ppt，因高毛利率的国外业务占比大幅上升。期间费用率显著上升，其中管理费用率上升2.4ppt， 因海外区域及人员扩张；财务费用率上升2.5ppt，因有息负债大幅增加。有效税率降低8.0ppt，因公司去年下半年获得高新技术产业认证。经营性现金同比多流出13.6亿元，因海外业务高增长带来项目保证金及预付款支出大幅增加。

    　　发展趋势

    　　海外订单充裕，保障业绩高增长。今年以来公司公告的海外中标订单达72 亿元，为2015 年总收入的1.8 倍，海外业务毛利率（~25%）显著高于国内业务（~18%），有力保障未来业绩增长。

    　　国内新业务拓展顺利。公司已完成对武汉商职医院的收购，与三门峡医院签订合作协议，并中标4 个医院PPP 项目，涉及总投资金额约25.7 亿元，预计明年医疗业务将贡献较多建设收入，未来公司将继续通过收购和PPP 两种方式拓展医疗业务。同时，公司今年在国内总包业务及新能源业务领域也有所突破。

    　　定增有助于加快主业扩张。公司拟定增募资25 亿元，用于补流和还贷，大股东认购50%，彰显长期发展信心，定增方案已获受理，资金到位后将降低财务费用，同时增强资本实力，加快主业扩张。

    　　盈利预测

    　　因前三季度业绩不及预期，我们将2016、2017 年每股盈利预测分别从人民币0.31元与0.46元下调9%与11%至人民币0.29元与0.41 元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应34x 2016e P/E，估值接近历史底部，股价低于员工持股价（11.8 元）和定增价（10.4 元），有安全边际，但短期股价将受减持压制。我们维持推荐的评级，但因盈利预测下调，下调目标价21.66%至人民币12.30 元（对应30x 2017eP/E）， 较目前股价有27.46%上行空间。

    　　风险

    　　海外业务不确定性较高；医疗业务拓展慢于预期。