开尔新材(300234)季报点评：Q3业绩下滑放缓 坚定看好环保业务发展

　　订单确认不达预期，2016 年前三季度业绩下滑公司2015 年前三季度实现营收2.35 亿元，YoY-32.75%；实现归母净利润2542 万元，YoY-61.11%；实现每股收益0.09 元，YoY-64%。其中，Q3 单季度实现收入8706万元，YoY-22.51%；归母净利润1011 万元，YoY-1.86%，下滑趋势有所放缓。业绩大幅下滑的原因是公司承接的部分金额较大的合同约定的结算周期较长，收入尚未体现。此外，公司的新产品低温省煤器、新建空预器项目、烟囱烟道系统以及幕墙类新产品—自清洁珐琅板均处于推广期，尚未形成规模所致。

    　　规模效应尚未展现，盈利能力有所下滑

    　　2016 年前三季度毛利率33.14%，同比下降6.9pct，净利率10.96%，同比下滑7.55pct。我们判断毛利率下滑主要是由于工业保护搪瓷材料盈利能力的下滑，低温省煤器处于推广期，还未展现规模效应。期间费用率23.96%，同比上升8.23pct。

    　　管理费用率和销售费用率都因为收入端的下滑增长较快。报告期内经营性现金净额为3537 万元，YoY+310.84%。主要系货款回笼增加和缴纳税费减少所致。

    　　在手订单饱满，2017 年为达标年，低温省煤器业务爆发在即公司虽然前三季度确认收入速度低于预期，但是在手订单相对饱满。2016 年1-9 月份，披露重大合同金额约为2.2 亿元，另有一些体量较小订单并未公告。我们判断公司在4 季度还将继续签单良好势头，在手订单有望进一步增加。明年是东部地区完成超低排放的最后一年，预计进行低温省煤器技改的订单将大规模释放。此外，公司于2016 年8 月份收购无锡金科尔动力设备有限公司51%股权，该公司具有A 级锅炉制造许可证资质，具备低温省煤器及MGGH 成套设备成熟的生产制造能力、工艺管控经验及健全的质量管控体系。政策的倒逼，生产能力的提升，产能的释放，这些因素都将助力公司低温省煤器业务在2017 年爆发式增长。

    　　产能即将释放，建筑装饰幕墙业务有望获得突破募投项目—“新型功能性搪瓷材料产业化基地建设项目”和“企业技术研发中心建设项目”主体工程已经完结，装修正在进行，生产线已经开始投入试生产，预计将于今年年底或者明年年初实现大批量生产。珐琅建筑幕墙作为一种高档外墙装饰材料，在国外已有较好的应用，在国内应用预计将在短期内获得较大突破，市场空间迅速放大。

    　　为此，公司已经成立专门的市场营销队伍，随着产能的释放，中长期增长可期。

    　　坚定看好公司明年业绩前景，维持“买入”评级我们预测公司2016-18 年EPS 0.52/0.77/0.99 元，YoY+129%/47%/29%, CAGR63%。综合考虑行业估值和公司业绩增速，可给予公司16 年45-50 倍PE，合理估值区间23.4-26.0 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：订单收入确认进度低于预期；珐琅板烟囱烟道防腐系统和建筑幕墙推广低于预期。