西南证券(600369)中报点评：业绩降幅高于行业平均：投行贡献近半营收 子公司拖累业绩

　　净利润-69.7%至8.6 亿，高于月报降幅（v.s-53.5%）

    西南证券公布1H16 业绩：营业收入20.03 亿元，同比下降66.8%；归属母公司净利润8.6 亿元，同比下降69.7%，对应每股盈利0.15元。报告期ROAE 4.57%。

    　　发展趋势

    　　公司上半年盈利降幅高于行业平均（公司-70% vs 行业-60%），投行贡献近半营收，子公司业绩同比降幅显著。

    　　充分发挥大投行运作优势，营业贡献升至48.6%。公司上半年投行收入+43.1%YoY 至9.7 亿，股、债、并购成绩斐然：1）股、债主承销市场份额分别+1.5ppt/+0.3ppt YoY 至3.84%/0.80%；2）2016YTD 并购数量达19 家，位居行业第四；3）值得注意的是，公司于6 月24 日公告因涉嫌未按规定履行职责正处于立案调查中，期间投行业务暂停受理。因其投行业务营业贡献较大，全年业绩恐受拖累。

    　　子公司业绩同比降幅明显，以致合并口径盈利降幅显著（-70%）高于母公司月报统计口径（-54%）。旗下主要子公司西证股权投资净利润由1H15 的3.1 亿降至-318 万（-101%YoY）；西证创新投资净利润同比-71%至6688 万元；西证国际亏损由2004 万扩大至8844 万。

    　　经纪业务表现与行业趋同，收入-64.4%YoY 至4.4 亿元；资管、净利息、自营逊于行业平均。1）公司股基交易额市占同比略降0.06ppt 至0.80%，佣金率-21.6%至0.040%（v.s.行业-20.4%）；2）资管收入逆市-92.0%YoY 至4837 万，集合资管规模增长明显（+243.7%YoY）；3）净利息收入-114.7%YoY 至-2213 万，主因公司两融和股权质押利息收入在公司1H15 高基数下纷纷腰斩。4）自营收入-85.6%至4.8 亿，AFS 浮亏5.2 亿。其中，向证金出资部分累计浮亏约3.6 亿，占总出资额的9.9%。

    　　盈利预测

    　　因当前投行业务暂停受理且面临较大监管不确定性，我们将2016、2017 年每股盈利预测分别从人民币0.3 元与0.34 元下调16.63%与6.3%至人民币0.25 元与0.32 元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应16e 2.18x P/B。我们维持中性的评级，但将目标价下调15.23%至人民币7.57 元。对应16e 2.20x 目标P/B。

    　　风险

    　　监管不确定性，市场大幅下行。