天壕环境(300332)：收购赛诺水务 水、电、气一体化平台初现

　　事件：

    　　公司拟发行6361 万股及支付现金3.56 亿元收购赛诺水务100%股权（交易作价8.8 亿），并募集配套资金不超过5.24 亿。赛诺水务承诺16-18 年扣非净利润不低于0.5 亿元、0.7 亿元和1 亿元。

    　　业务+市场协同效应共促双赢：赛诺水务是国际上少数掌握TIPS（热致分离技术）生产超滤膜及膜产品的企业之一，其在市政、工业及海水淡化市场都有着丰富的项目经验，2010 年至今已有60 多个项目业绩。公司膜一共有5 大系列，18 种产品，能够适应市政、MBR、大型工业项目等多领域，是全球第一家实现膜产品全覆盖的公司，其采用的热致相分离技术具有行业领先优势，能实现对旭化成和东丽等进口膜的有效替代。其优质技术和项目经验能够与公司的资本、市场对接，实现业务协同，共创双赢新一轮增长可期。

    　　环境综合服务商战略再进一步：公司对赛诺水务的收购是公司继收购北京力拓和北京华胜后又一资本运作，公司借力资本市场，通过以余热发电为核心的业务外延扩展，业务范围将进一步拓展至水处理和资源化解决方案提供及其配套膜组器的研发、生产及销售，实现了公司在节能、环保、清洁能源领域的跨越式发展，使公司在布局环境综合投资运营商上又前进了一大步。公司将实现以余热发电业务为核心的节能板块、以烟气治理业务为核心的环保板块、以天然气业务为核心的清洁能源板块和以水处理业务为核心的水资源化板块协同发展的战略构想。

    　　估值与评级：考虑到2016 年上半年公司燃气业务受制于输气管线而有一定程度影响，同时连接线的建设所需资金导致财务费用有所提高，故下调2016-2018 年收入预测至13.73 亿元、24.61 亿元、32.86 亿元，对应净利润为1.93 亿元、3.19 亿元和4.23 亿元，考虑到公司2017 年增发1.2亿股完成，故对应EPS 为0.25 元、0.35 元和0.47 元。我们认为公司此次收购北京赛诺后，将大幅提升其研发能力和市场影响力，打造成“水—电—气”一体化的综合环境服务商，市场空间更大，给予2017 年35 倍PE，目标价调整为12.25 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：燃气下游氧化铝扩产进度迟缓的影响，海淡市场发展受政策影响。