中信海直(000099)调研简报：海油业务维持规模 新兴业务有待爆发

　　投资要点：

    　　公司主要业务集中在海上石油直升机飞行服务。目前公司业务是海洋石油服务、通航运营、维修和培训等四个板块：1、海上石油直升机飞行服务，这是公司的核心业务，收入占比常年保持在80%以上，市场份额占比60%以上；2、通航运营业务，由控股子公司海直通航负责运营，包括航空护林、电力巡航、航空拍摄、航空防火、极地科考以及代管等业务；3、通航维修业务，由控股子公司负责运营，它由公司和空中客车直升机公司合资成立，是第一家中外合资的通航维修公司，主要负责对空客直升机的机体和全部桨叶的维修业务；4、通航培训业务，主要从事飞行员、工程师机型执照培训。

    　　业务增长点主要集中在通航维修和培训业务，传统业务将维持规模。分业务来看：

    　　1、海上石油业务，油价的低位运行造成该业务受到较大影响，增长略有下降，长期来看这块业务会跟随油价的波动而变化；2、通航运营业务，航空护林是一个增长点，目前国家每年拨给航空护林的预算都在增长，该业务需求逐年上升，飞机代管业务是另外一个增长点，公司目前代管飞机15 架，其中去年新增10 架；3、通航维修业务，从2014 年开始公司开展对核心部件的维修，这些之前都是直升机生产厂家垄断的领域，目前公司已经能做到发动机的二级维修（一共四级）和全部桨叶的维修资格，预计此项业务未来增长较快；4、通航培训业务，目前公司在和民航干部管理学院筹建中国民航通用航空学院，目前在审批过程中，按照规划，今年会把实体场地建好，明年取得运营资格证书。我国飞行员缺口较大，飞行员培训市场较为广阔。

    　　公司机队规模领先，飞机运营效率较高。公司目前运营71 架直升飞机，在全国处于龙头地位，目前自有飞机42 架，租赁14 架，代管15 架，参考国际同行，自有、租赁和代管的比例大概各占1/3。公司主要采购国外飞机，这主要是根据客户需求决定的，国产飞机在安全性、经济型、可靠性较国外有一定差距。机型不一样价格相差很大，目前大型飞机一般在3100 万美元左右，中型飞机在1200万美元左右。飞机折旧一般是大飞机20 年，小飞机10 年。飞机对飞行员的需求，海上业务1 架飞机需要配4 名，陆上业务配2 名，公司现在拥有197 名飞行员。

    　　与国际同行相比，公司每架飞机日用率已经非常高，但平均每天也只有3 个小时左右，这是由市场特性决定的，以海上石油为例，基本一天两趟，单趟1 个小时左右，陆上业务飞机一般一年飞行100-200 小时，去年公司所有飞机一共飞行3.2 万小时，占全国通航飞机总飞行时间30%以上。

    　　外币敞口缩减，今年汇兑损失有望大幅减少。去年公司出现较大汇兑损失，达到6000 万，因为购置飞机一般经过项目贷款，主要是美元欧元贷款，而去年汇改后人民币出现较大幅度贬值。公司在去年10 月开始置换外币贷款，截止今年4 月公司大部分美元贷款已经换成人民币。

    　　通用航空业目前仍存在一定制约因素，行业发展任重道远。目前制约通航业务发展的主要因素简单概括是天地人机，具体来看：1、空域没有完全开放；2、机场缺口很大，全国通航机场不到400 个，有证的不到100 个；3、航空专业人员短缺；4、国产机性能较国外机差距较大，不太适合经营，只能采购高昂的国外飞机，造成运营成本高居不下。

    　　投资建议。预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.36 元、0.45 元和0.49 元。公司是国内唯一的通用航空上市公司，标的稀缺，同时行业存在较高的进入壁垒，看好公司后期的“维修+培训”模式，目标价16.2 元，对应2016 年PE 为45 倍，首次覆盖，给予公司“买入”的评级。

    　　风险提示。需求增速不达预期。