上海莱士(002252)季报点评：销量集中释放促使收入和毛利率提升明显 扣非后净利润大幅增长

　　2016 年一季报回顾和分析：

    　　公司今日公布了2016 年一季报：实现收入4.87 亿元、同比增长36.7%，扣非归母净利润2.26 亿元、同比增长116.1%，EPS 0.11 元，每股经营性现金流0.05 元，业绩符合我们预期。

    　　2014 年底并购同路生物后，由于生产计划安排等因素，2015 年Q1 上海莱士母公司及同路生物的血液制品销量基数较低；去年下半年公司投浆量较为集中，由于投产-批签发-销售的时间将近半年，因此今年Q1 莱士及同路整体销量集中释放、同比增长35%左右；2015 年中期以来，同路生物的破伤风人免疫球蛋白价格持续上涨，目前价格同比增长50%以上，这两个因素共同促使公司收入实现同比快速增长37%、公司整体毛利率同比增长12.4 个百分点至70.97%。公司人员结构较为稳定，通过加强经营管理，今年Q1 管理费用6544 万元、同比只小幅下降1.4%，由于收入规模增长迅速，使得管理费用率下降5.2 个百分点至13.44%；由于定期银行存款利息增加，使得财务费用率同比下降1.67 个百分点至-1.43%，公司期间费用率同比下降0.46 个百分点至24.76%。这些因素共同促使扣非后净利润增速大幅提升。

    　　2016 年经营展望、盈利预测和投资评级：

    　　上海莱士通过增加浆站布局和外延并购，成为我国浆站（33 家、含同路2 家在建、母公司5 家新获批）、采浆量（800 余吨）和产能第一的血液制品上市企业。采浆范围涵盖广西、湖南、海南、陕西、安徽、广东、内蒙、浙江、湖北、江西 10 个省（自治区）。未来内生性增长和外延式并购都是公司的重要看点。

    　　内生性建设持续增长。公司2014 年整合同路生物和郑州莱士后，公司挖掘和发挥并购整合后的协同效应，资源共享、优势互补，提升规模优势，特别是在浆站布局方面的能力大幅提升，公司从去年9 月至今，已取得新设5 家单采血浆站的批文。随着这些浆站逐步建成，我们预计2017 年采浆量将提升100 吨左右。

    　　外延式并购值得期待。未来公司仍将大力推动外延并购的发展战略，已经将发展目标定位为未来五年内成为世界级血液制品企业（采浆能力1500 吨以上）。通过对郑州莱士和同路生物的收购以及运营，公司在并购整合方面的能力进一步提升。公司制定了全球化并购的目标，全面推动公司外延式并购发展战略。我们预计公司未来在外延式扩张的方面将进一步取得发展。

    　　与广药合作促进产品销售。在去年与广州医药履行经销合作协议顺利的基础上，公司今年2 月公告，上海莱士授权广州医药为2016 年度经销区域的独家经销商，协议期间上海莱士供应产品货款总金额共计人民币10.11 亿元（含税）；如果广州医药完全履行协议并有能力实现下一年度销量增长不低于30%，公司将优先其签署下一年度协议。通过合作，公司在产品销量获得保障的基础上，进一步拓展了销售渠道、提升了市场占有率。 上海莱士是国内血液制品龙头企业，具有非常强的整合能力，公司未来将持续复制自身的“内生性增长加外延式并购”的快速发展模式，近三至五年公司采浆能力有望提升70%以上，公司现有的行业地位和未来发展空间决定了其具有较高的投资价值。目前广东地区已经试点有居住证的居民可以献浆（之前必须是户籍所在地居民）、部分省份也允许单采血浆站开设分站，这为公司采浆源的拓展提供了新的机遇。我们预计2016——2018 年的净利润同比增长19%/17%/14%，EPS 0.62/0.73/0.83 元，对应2016 年动态PE 60倍，给予“增持”评级。

    　　2016 年可能的催化剂：

    　　外延式并购。

    　　风险提示：

    　　进口白蛋白增长，对国内供求关系造成进一步冲击。