海螺型材(000619)年报点评：需求不振量价齐跌 着力拓展营销渠道

投资要点:

    房地产投资下滑需求不振,营收、利润下降。报告期内公司实现营收34.29 亿元,同比下降12.2%;归属上市公司股东净利(扣非后)5,814 万元,同比下降32.0%;EPS每股0.26 元,同比下降12.9%;加权平均净资产收益率4.0%,减少0.71%。房地产投资下滑导致下游需求大幅降低,公司业绩情况基本符合预期。

    竞争导致量价齐跌,四季度同比环比改善明显。塑料型材行业产能供大于求,受铝合金型材冲击和房地产行业压力,整合需求强烈。公司型材产品营收贡献98.1%,报告期内塑料型材营收同比减少12.2%至34.05 亿元,销量同比减少7.9%至45.23 万吨,均价下跌4.6% 至7,527 元/ 吨。分季度看, 收入同比增速为-18.3%/-12.0%/-13.5%/-5.5%。毛利率依次为13.5%/15.8%/15.7%/17.3%。Q4 毛利率为近5 年来最高,单季度营收和毛利同比和环比改善明显。

    油价下跌推高毛利,销售、管理费率提升。公司原材料成本占营业成本83.0%;2015年石油、煤电价格走低,PVC 价格下降,导致塑料型材单位成本下降4.9%至6,371元/吨,毛利率提升1.54%至15.7%。营销渠道拓宽导致销售费用率上升0.84%至4.9%;管理费用率上升0.84%至5.3%;融资额度减少导致财务费用率下降0.24%至1.3%;期间费用率总计上升1.44%至11.5%,营业利润率和净利润率分别为3.6%和2.8%,与14 年持平。

    资产质量优质,周转率下降。公司货币资金占比16.6%,与14 年持平;资产负债率下降3.25%至32.1%,有息负债下降4.00%至21.7%;现收比略降4.35%至125.1%。应收账款大幅提高,周转率从71.21 倍降至37.78 倍;产销率提高1.5%至100.3%,库存减少,周转率略升至5.48;固定资产周转率降至2.08,总资产周转率降至0.86。

    加强工程市场占有,线上线下营销并行。公司采取直销与经销相结合的模式,2015年加大与大中型地产开发商和门窗组装企业的市场合作,拓展县乡及家装市场;同时设立天猫电商平台,建设中心城市高端门窗体验店,推动线上线下联动;加大对“伊尔斯”门窗系统等新产品的市场推广和中亚、东南亚和印度等增量市场的投入。Q4销售费率达到6.5%为5 年新高,同时营收和毛利改善明显,可以判断公司的营销拓展取得了初步效果。

    盈利预测与估值:预计公司2016-18 年EPS 为 0,32 / 0.35/ 0.39 元,对应PE 为33 /30/27 倍。考虑公司在塑料型材行业的龙头地位和优质资产质量,维持“增持”评级。

    风险提示:房地产行业景气度不达预期,原材料价格波动等