花园生物(300401)年报点评：2016年公司业绩迎来拐点

事件: 公司发布 2015 年年报, 2015 年公司实现营业收入 1.51 亿元,同比下降 4.80%,实现归属于上市公司股东的净利润1207.5 万元,同比下降 67.62%,折合基本每股收益 0.07 元。

    点评:

    维生素 D3 价格下跌及胆固醇停产导致净利润大幅下滑。 公司维生素 D3 系列产品收入占主营业务收入的比例超过 90%,维生素 D3 销售价格及其主要原材料胆固醇、羊毛脂采购价格的波动对公司业绩影响巨大。 2015 年以来,维生素 D3 的价格呈现单边下行态势,尤其是第三季度 VD3 产品售价明显下跌,同时,为配合首发募投项目(羊毛脂项目)的建设,公司胆固醇车间自 2014 年下半年以来停产,使得公司维生素 D3 产品使用进口原料生产,采购成本高于自产成本,导致产品成本较上年同期上升。 受以上因素影响, 2015 年公司饲料级维生素 D3 油和 D3 粉毛利率分别下降 31.31 个百分点和 25.73 个百分点至 35.57%和 33.91%, 导致公司净利润同比出现大幅下滑。

    IPO 募投项目投产, 贡献增量利润空间。 公司 IPO 募投项目——“羊毛脂综合利用项目”和“年产 100 吨饲料级 25-羟基维生素 D3 项目”于 2015 年 12 月建成投产。 羊毛脂综合利用项目使 NF 级胆固醇产能由 80 吨扩大到 200 吨, 同时增加了副产品羊毛醇、羊毛酸、羊毛酸异丙酯等羊毛脂衍生品,公司每年生产维生素 D3 约消耗胆固醇 100 吨, 剩余的 100吨可用于外销,公司已与帝斯曼签订 10 年期长协, 每年采购量约为胆固醇产能的 30%,也即 60 吨,有力保证了公司产品的销路。2015 年 12 月, “羊毛脂综合利用项目”、“年产 100 吨饲料级 25-羟基维生素 D3 项目”分别实现销售收入 460.81万元和 902.34 万元,实现净利润 87.52 万元和 170.46 万元,做到了投产即盈利, 2016 年将贡献增量利润空间。

    非公开增发延伸下游产业链。 公司近期发布《非公开发行 A 股股票预案(修订稿)》,拟向控股股东浙江祥云科技及其他4 名投资者发行不超过 5000 万股,募集资金总额不超过 4.6 亿元,扣除发行费用后将用于核心预混料项目、年产 4000吨环保杀鼠剂项目、花园生物研发中心项目,其中控股股东祥云科技将以现金不低于 1.5 亿元认购本次非公开发行股份。 核心预混料项目建设周期 18 个月,预计达产后年均销售收入 4.26 亿,年均利润总额 8600 万元,灭鼠剂项目建设周期为 12 个月,预计达产后年均销售收入 1.88 亿,年均利润总额 7000 万。 目前, 该事项尚需中国证监会核准, 存在一定的不确定性。

    2016 年公司业绩迎来拐点。 公司是全球维生素 D3 行业龙头企业,规模优势及成本优势明显,拥有一定定价权,未来公司将依托储备项目逐渐向产业链下游延伸,打造维生素 D3 产业链一体化平台。目前胆固醇车间已经复产,维生素 D3 价格止跌小涨,基本面改善迹象明显,募投项目已于 2015 年 12 月投产, 2016 年公司业绩将迎来拐点。

    盈利预测及评级: 我们预计公司 2016-2018 年的营业收入分别达到 3.14 亿元、4.25 亿元和 5.66 亿元,同比增长 107.86%、35.21%和 33.30%,归母净利润分别达到 5483 万元、 7557 万元和 1.08 亿元,同比增长 354.06%、 37.83%和 42.43%,按照公司最新股本 1.81 亿股计算, 2016-2018 年 EPS 分别达到 0.30 元、 0.42 元和 0.59 元,对应 2016 年 01 月 26 日收盘价(27.69 元/股)的动态 PE 分别为 92 倍、 66 倍和 47 倍, 维持“ 增持”评级。

    风险因素: 业务领域较为集中;核心技术流失;人民币升值;禽流感;维生素 D3 产品价格大幅波动; 非公开发行事项仍需获得相关批准