电科院(300215)：利润已见底 未来现金牛

“ 一站式”电器检测服务提供商。 公司是国内独立的第三方综合电器监测机构,是唯一一家可同时进行高低压电器检测机构, 高压电器产品,体积大、质量大,长距离运输成本较高,公司可提供“一站式” 检测服务, 有效减少客户物流、交易成本; 公司是 IECEE CB 实验室, 可为客户提供国际市场互认通用的检测报告。

    电器检测龙头企业。 低压电器属国家强制性产品认证范围, 2012 年市场总量 8.3亿元, 公司是认监委指定的 26 家低压电器认证检测机构之一, 在收入过亿的 62家低压电器制造商中, 客户达 32 家,占比超 51%; 高压检测属于自愿检测,但我国各大电网公司均要求企业产品通过质量认证, 2012 年市场空间 23 亿元,公司与西高院、武高所占据前三。 目前,高压电器检测仍属于供方市场,检测等待周期较长,我们预计,未来公司电器检测业务将保持稳定增长。

    折旧费用拖累近年业绩。 检测行业属性要求企业先期建设大量的实验室,项目竣工后将有大量固定资产转固,导致企业折旧费用、财务费用快速提升。 2011-2014年,公司折旧费用由 2932.90 万元激升至 10565.93 万元,但营业收入保持稳定,导致利润有所下滑。 截至 2015 年 3 月, 公司在建工程资本投入、 固定资产分别达 13.16 亿元、 11.30 亿元, 在建项目大部分将在 2015-2016 年转固, 短期折旧费用压力仍在。

    进入军工产品监测领域, 业绩估值面临双升。 2014 年底,公司被列入后勤军工产品检测机构名录,检测试验范围涵盖高低压电器、风力发电设备、光伏发电设备、整机保护设备、机车车辆电器、核电及船用电器、电磁兼容性等。 公司目前设备 90%以上可军民共用,进入军工检测领域能够有效提升公司产能利用率、提升毛利率水平。 我们预计,“ 总后” 每年的检测费用高达百亿元,如公司能获得5%-10%的市场份额, 将对公司利润具有较大的拉动作用。

    最“ 坏”时期即将过去,未来业绩弹性十足。 折旧费用、财务费用是电器检测行业的主要费用。我们预计 2016 年将新增折旧 1 亿元左右, 如军工检测收入高于1 亿元,公司利润开始反转; 2017 年后公司新增折旧幅度减缓,军工收入大量释放,业绩将迎来较大反转。财务费用方面, 公司拟公开增发 3.7 亿元用于偿还银行借款, 预计节约利息费用 2464 万元, 占 2014 年财务费用的 69%。 综合考虑折旧费用、财务费用,我们预计, 2016 年即是公司业绩反转年。

    投资建议与盈利预测。 我们预计, 2015-2017 年公司营业收入达到 3.93 亿元、6.55 亿元、 9.47 亿元; 净利润达到 0.22 亿元、 1.25 亿元、 2.39 亿元, 同比分别增长-71.15%、 459.99%、 90.54%; 每股收益为 0.03 元、 0.17 元、 0.33 元。公司所在行业决定公司未来有望成为现金牛公司, 建议长期关注; 但考虑公司目前估值较高,我们暂不评级。

    风险因素。 军工订单低于预期的风险, 市场竞争毛利率下降的风险。