大有能源(600403)年报点评：2015年保盈利 看改革

事项:大有能源2014年营业收入74.8亿元,YOY下降33%;毛利率25%,YOY下降4.9个点;归属母公司净利1.11亿元,YOY下降90.7%,EPS0.02元,每10股送现金0.15元(含税)。

    点评:

    1.商品煤产量1857万吨,同比下降11.7%,销售1695万吨,同比下降19.4%

    2014年公司非生产性支出较计划节约2.22亿元,同比下降27.8%,煤炭产品的毛利率31.7%,同比下降6个百分点。因有煤炭贸易收入的稀释,综合毛利率25%,同比下降4.9个百分点。

    2014年核心子公司经营情况如下:全资子公司义络煤业净利5525万元,全资子公司铁生沟煤业亏损1.69亿元,原本盈利最好的全资子公司天峻义海受销量下降影响,2014年仅实现净利7414万元,而在2013年实现净利5.6亿元。持股51%的李沟煤业亏损1388万元,持股50.5%的义安煤业亏损125万元。

    未来决定大有能源能否盈利的关键在于天峻义海,如果天峻义海盈利恢复则可以保证大有能源整体保持盈利,而大有能源在河南本部1600万吨左右的产能在未来两年都很难实现盈利。

    2.压缩富裕人员,充实一线生产队伍,提升商品煤质要求

    控制员工总数,完成近7000人的岗位调整安排,裁撤了52个机构,干部数量减少了400多人,调整了薪资结构,一线员工收入占比增加。由于市场压力,公司对各单位的煤质要求提升,从以往的单纯注重产量,到注重有效发热量,同时对煤炭进行深加工,减少硫分,以满足市场需要。

    在2015年业绩指引中,公司煤炭产销量目标1957万吨,力争不亏损或将亏损控制在5亿元以内。

    未来主要看点:

    3.实际控制人旗下唯一煤炭上市平台,体外煤炭资产证券化需求强烈

    实际控制人河南能源化工集团旗下有两个上市平台,银鸽投资和大有能源,其中银鸽投资拟定为集团的非煤业务上市平台,大有能源是煤炭业务上市平台。大有能源煤炭年产量约2000万吨,而河南能源化工集团2013年产量1.06亿吨,市场对后续的资产注入充满期待。

    投资者最关注的是河南能源化工集团下永煤公司的煤炭资产,永煤公司在商丘的矿井规模大,生产优质无烟煤,销售价格高,和另一家上市公司神火股份同处一个煤田。永煤公司在商丘的可采储量7.9亿吨,年产量1600多万吨,是河南能源化工集团内最优质的煤炭资产,即便在当前市场煤炭市场价格大跌情况下,预计吨煤净利仍然超过50元,市场对该部分煤炭资产的注入最为期待。

    4.国企改革值得期待,是潜在催化剂

    2014年10月河南省确定国企改革试点单位,担负第一批改革试点任务的8家省管企业分别是:河南能源化工集团、中国平煤神马集团、安钢集团、河南投资集团、河南航投公司、郑煤机集团、洛阳单晶硅集团、河南国控集团。其中,河南能源化工集团、中国平煤神马集团、郑煤机集团3家企业,在进行混合所有制经济试点的同时,也承担市场化选聘职业经理人的“试水”工作。

    目前国企改革的试点公司正在加速推进,从新闻报道中,我们可以清晰的看到这一点。2015年2月河南省举行国有企业改革和国资监管工作会议,主管工业的副省长张维宁“对今年国企改革发展和国资监管工作提出了新要求,要多措并举推动企业平稳健康发展,深化改革全面激发企业活力,突出创新驱动加快转方式调结构步伐,加强国资监管,深入推进党风廉政建设和反腐败斗争。”

    参考A股已经进行国企改革的案例,我们预期河南能源化工集团的改革方案绕不开大有能源这个煤炭上市平台,毕竟煤炭是河南能源化工集团的核心业务,相比另一个上市平台银鸽投资,大有能源更有优势,唯一缺陷的地方在于大有能源因为信息披露违规,正在接受证监会的立案调查。

    5.盈利预测

    结合煤炭销售价格和生产成本等因素,我们预测2015-2017年归属母公司净利分别为0.46亿元、0.95亿元和1.95亿元,以最新股本23.91亿计算,对应2015-2017年EPS0.02、0.04和0.08元。盈利低谷,PE估值被扭曲,已缺乏指示作用。我们采用PB估值,大有能源作为河南能源化工集团的煤炭资产平台,未来被利用空间大,同时河南能源化工集团正在进行国企改革,潜在红利巨大,参考同行已经改革的盘江股份,其PB2.8倍,我们预计2015年大有能源每股净资产4.14元,给予2.5倍PB,目标价格10.35元,维持买入评级。