壹桥海参(002447)年报点评：品牌海参航母即将起航

公司发布公告，14年营业收入5.40亿元，同比增长1.38%，归属于母公司净利润2.29亿元，同比增长40.73%；基本每股收益0.50元，加权平均净资产收益率12.36%；每10股转增10股，派发1.30元（含税）。

    14年业绩略高于我们之前预期（归母净利2.04亿元）。公司各项业务中，品牌海参销售2.56亿元，同比增长58.33%，销售量7.21万公斤，同比增长84.48%，毛利1.72亿元，毛利率67%。为了快速扩大市场份额，公司采取一定程度的降价促销，市场反响不错，而进入了新的年度，上年库存所剩不多，将逐步减少促销力度。由于品牌海参销售提速，公司鲜活海参业务下降了约33%，收入1.77亿元，毛利率59.86%。因不在公司发展战略中，贝苗繁育业务虽然毛利将维持稳定，收入预计将持续萎缩。

    公司将实施海参第一品牌的发展大战略。梳理历年发展轨迹，我们发现公司目前正在实施“海珍品育苗->海参养殖->品牌海参销售”关键的第三步。以国内13年海参鲜活海参19.37万吨，销售均价120元/kg计算，国内海参销售体量超过232亿元（若考虑品牌溢价体量可超350亿元），而国内企业海参销售收入占比都较低，好当家/獐子岛/东方海洋13年海参销售收入仅为4.76/2.45/1.88亿元，三者合计占比不足3%。公司将脱离鲜活海参的红海，进入品牌销售的蓝海，这将打开公司市值的天花板。

    盈利预测与投资建议:我们预计15-17年实现销售收入6.92亿元、9.30亿元和12.45亿元，同比增长28.17%、34.31%和33.92%；归属母公司净利润3.76亿元、5.62亿元和7.70亿元，同比增长64.40%、49.40%和37.07%，EPS分别为0.79元、1.18元和1.62元，给予公司16年25倍PE，目标价29.52，再次重申买入评级。

    风险提示：品牌海参销售不及预期；食品安全。