庞大集团(601258)深度研究：潜龙在渊

投资要点：

    庞大集团是国内汽车经销商巨头之一。从经销商网点上看是最大的汽车经销商集团，以销售收入排名全国第三，零售额全国排名第二。公司以高管持股为主，高管利益与股价高度绑定。公司业务区域以华北为中心，辐射全国23个省市，规避限购风险。公司是多品牌经销商集团比单体店竞争力更强。

    我国经销商行业发展到亟需变革的时点。2011年以来我国经销商行业即陷入经营困境，2014年经销商已经不堪重负，全行业亏损面达70%，上市公司的财务指标迅速恶化，与厂家的矛盾激化，商业生态难以平衡下去。

    2015年经销商行业的盈利困境有望得到明显缓解，行业发展的拐点曙光已经近在眼前。首先2014年下半年经销商陆续奋起反抗，已经开始获得主机厂的补贴。其次经销商行业协会和主管部门也开始行动起来，联合向主机厂施压改善经销商的生存困境。三、主机厂自己也在放缓新增长网点的建设，以保证存量经销商的利益，舒缓经销商压力。

    中长期看汽车经销商盈利能力终将回归。在海外成熟市场汽车销售及服务属于盈利能力较强的后市场业务。成熟市场的经销商毛利率在15%，净利润率2%左右。国内同等业态的商贸零售毛利率甚至高达20%，净利润率2-3%。由于与主机厂的不对等地位，近4年经销商毛利仅在10%左右，净利润几乎为0。中长期看国内经销商的盈利能力将向成熟市场经销商和国内同等业态的商贸零售业盈利能力回归，存在很大的改善空间。。

    公司层面也正在发生重大变化：一、搭建职业经理人制度，完善公司治理结构。二、瘦身运动，缩减固定资产，追求利润；三、改变经营模式，向轻资产模式转型；四、业务重心向价值含量更高的后市场转移。

    投资策略：“买入”。中长期来看庞大集团净利润在2-3%之间才是平衡的商业生态，以其收入规模计算，净利润应该在20亿元左右，按照商贸公司偏低的20倍估值计算，庞大集团潜在价值也要达到400亿市值，当前市值299亿，低估，给予“买入”评级。

    风险提示：《品牌专卖管理办法》修订未出台，行业销量增速快速下滑