大有能源(600403)跟踪报告：动荡时期结束 资本平台待利用

根据政府媒体报道,实际控制人河南能源化工集团被河南省确定为国企改革试点单位;2015年1月直接控制人义煤集团与万基控股签订协议合资在洛阳建设2台60万火电机组和60万吨铝热连轧项目,总投资88亿元。

    1.实际控制人变更接近2年,人事动荡时期结束

    河南能源化工集团整合义煤集团已经接近2年时间,人事动荡已经结束,经营活动已恢复正常,暂停已久的投资活动重启,2015年1月直接控制人义煤集团与万基控股签协议合资在洛阳建设2台60万火电机组和60万吨铝热连轧项目,总投资88亿元。该项目的27项前期手续已完成18项,计划今年6月开工建设,预计2016年年底一台机组投用,2017年上半年另一台机组投用。项目建成后,每年可发电72亿千瓦时,实现销售收入23亿元、利税8亿元。铝热连轧项目:目前该项目备案手续、建设场地平整和地址详勘、设备技术交流等工作已经完成,预计项目投产后每年可实现销售收入约90亿元。

    我们的结论是:在动荡期结束后,河南能源化工集团将着手发掘大有能源这一上市平台的价值,河南能源化工集团其它的煤炭资产有强烈的资产证券化需求,河南能源化工集团下属的永煤集团从2007年开始一直在谋求上市。

    大有能源实际控制权变更回顾:2013年7月控股股东河南义煤集团董事长武予鲁被双规,旋即义煤集团股权从河南省国资委无偿划转给河南煤化集团,9月份河南煤化集团和义煤集团重组成立河南能源化工集团,这样义煤集团变为新成立的河南能源化工集团的全资子公司,上市公司大有能源则成为河南能源化工集团的孙公司,是其旗下唯一的煤炭上市平台。河南能源化工集团的总经理由原来出身义煤集团的乔国厚担任。新的能源化工集团成立后,义煤集团人事变动较大,原来的高管纷纷被调整工作岗位,分散到河南省各单位。

    义煤集团在变更为河南能源化工集团的子公司后,整个人事、财务、采购生产等权限均上缴到河南能源化工集团手中,包含大有能源在内的义煤集团渐渐向一个生产车间这样的角色转变,公司正在逐步减少机关人员编制,将其补充到一线。采购生产由河南能源化工集团统一作出安排,出差费用等统一由能源集团管控。

    2.天峻义海聚乎更采矿权问题解决,但证监会立案调查未结束

    2014年9月大有能源公告“经青海省木里煤业开发集团有限公司与天峻义海友好协商签订转让协议,将聚乎更采矿权的资源及权益转给天峻义海”,标志天峻义海的矿权争端得以解决。

    天峻义海采矿权争端事件回顾:2012年义煤集团将100%持有的天峻义海注入到上市公司中,天峻义海在大有能源中占有举足轻重的地位,以2012年为例,天峻义海净利5.4亿元(当年限产,产量仅达到产能的50%),大有能源净利17.89亿元,占比30%。天峻义海是露天煤矿,开采成本低,约200元/吨,煤种为焦煤,销售价格较高。2013年9月中国证券报报道,全资子公司天峻义海能源煤炭经营有限公司聚乎更矿区一露天煤矿首采区采矿权(采矿证号:C6300002009101120044187)零价格转让并将对应的采矿证变更至青海省木里煤业开发集团有限公司(青海省国有独资企业)。大有能源第30号公告确认了此事,并进一步解释如下:“天峻义海将聚乎更采矿权转让给木里煤业集团,采矿证也相应由天峻义海变更至木里煤业集团,而天峻义海一直在经营管理煤矿并享有收益,表明采矿权所代表的开发权和收益权等实际权利本质上并未转让。基于许可证与实际权利不一致的状况,为保障天峻义海合法经营,木里煤业作出承诺(木里煤业函(2013)32号):在木里矿区整合及证照管理理顺之前,由天峻义海继续生产、经营聚乎更一露天煤矿首采区并享有生产经营收益。为妥善解决聚乎更矿权实际权利与采矿证所有人不一致的状况,公司已向青海省有关方面提出请求并积极协调,确保从根本上保障公司的持续经营及合法权益,公司将根据进展情况及时进行信息披露。”

    2012年义煤集团将天峻义海注入上市公司之时,该采矿权的评估价值23.58亿元,上市公司以此价格向义煤集团购得。而该采矿权却莫名被转让了。因此天峻义海这块被注入的资产存在重大瑕疵,对大有能源的生产经营构成了重大风险。2013年1月上海证券交易所因采矿权问题公开谴责了大有能源时任董事李永久和时任董事长田富军,指出他们在未经公司董事会审议情况下,批复同意天峻义海采矿权变更。2013年10月公司收到证监会《调查通知书》,因公司涉嫌信息披露违法违规,决定对公司进行立案调查,截至今日证监会尚未公布最终调查结果。

    3.实际控制人旗下唯一煤炭上市平台,体外煤炭资产证券化需求强烈

    实际控制人河南能源化工集团旗下有两个上市平台,银鸽投资和大有能源,其中银鸽投资拟定为集团的非煤业务上市平台,大有能源是煤炭业务上市平台。大有能源煤炭年产量约2000万吨,而河南能源化工集团2013年产量1.06亿吨,市场对后续的资产注入充满期待。

    投资者最关注的是河南能源化工集团下永煤公司的煤炭资产,永煤公司在商丘的矿井规模大,生产优质无烟煤,销售价格高,和另一家上市公司神火股份同处一个煤田。永煤公司在商丘的可采储量7.9亿吨,年产量1600多万吨,是河南能源化工集团内最优质的煤炭资产,即便在当前市场煤炭市场价格大跌情况下,预计吨煤净利仍然超过50元,市场对该部分煤炭资产的注入最为期待。

    4.国企改革值得期待,是潜在催化剂

    2014年10月河南省确定国企改革试点单位,担负第一批改革试点任务的8家省管企业分别是:河南能源化工集团、中国平煤神马集团、安钢集团、河南投资集团、河南航投公司、郑煤机集团、洛阳单晶硅集团、河南国控集团。其中,河南能源化工集团、中国平煤神马集团、郑煤机集团3家企业,在进行混合所有制经济试点的同时,也承担市场化选聘职业经理人的“试水”工作。

    目前国企改革的试点公司正在加速推进,从新闻报道中,我们可以清晰的看到这一点。2015年2月河南省举行国有企业改革和国资监管工作会议,主管工业的副省长张维宁“对今年国企改革发展和国资监管工作提出了新要求,要多措并举推动企业平稳健康发展,深化改革全面激发企业活力,突出创新驱动加快转方式调结构步伐,加强国资监管,深入推进党风廉政建设和反腐败斗争。”

    参考A股已经进行国企改革的案例,我们预期河南能源化工集团的改革方案绕不开大有能源这个煤炭上市平台,毕竟煤炭是河南能源化工集团的核心业务,相比另一个上市平台银鸽投资,大有能源更有优势,唯一缺陷的地方在于大有能源因为信息披露违规,正在接受证监会的立案调查。

    5.煤炭业务大幅下滑,因行业整体低迷

    相比其它陷入亏损的煤炭企业,我们预期大有能源整体仍能实现盈利,大有能源的煤炭实际上分为两部分,河南本部和青海的天峻义海。河南本部产量在1500万吨左右,预计处于亏损,但销售比较顺畅,周边多化工厂和发电厂,下游需求较旺盛。青海的天峻义海是露天焦煤矿,开采成本比较低,销售价格相对较高,具有较强的盈利能力。我们预计大有能源整体处于微利状态。2014年年报预披露中,大有能源的净利润下跌幅度超过90%。

    6.盈利预测

    结合煤炭销售价格和生产成本等因素,我们预测2014-2016年归属母公司净利分别为1.03亿元、0.76亿元和1.43亿元,以最新股本23.91亿计算,对应2014-2016年EPS0.04、0.03和0.06元。盈利低谷,PE估值被扭曲,已缺乏指示作用。我们采用PB估值,大有能源作为河南能源化工集团的煤炭资产平台,未来被利用空间大,同时河南能源化工集团正在进行国企改革,潜在红利巨大,参考同行已经改革的盘江股份,其PB2.8倍,我们预计2014年大有能源每股净资产4.3元,给予2倍PB,目标价格8.6元,买入评级。

    投资风险提示:煤炭价格持续低迷,矿井投产进度低于预期,安全生产。