中恒集团(600252)事件点评:参股全球领先口服胰岛素公司 改善产品结构

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:何治力/朱国广 日期:2014-08-14

事件:公司公告称子公司广西梧州制药(集团)股份有限公司签订投资意向协议,拟向两家以色列公司进行投资。其中拟向Oramed公司投资500万美元,向Integra公司投资600万美元。

    以色列投资标的概况。(1)Oramed公司是纳斯达克上市公司,其主要业务为研发用于治疗糖尿病的药物及治疗方案,主要包括口服胰岛素(ORMD-0801)、口服GLP-1 类似物(ORMD-0901)及以上两种药物的联合治疗(ORMD 0801+0901)。目前,Oramed的口服胰岛素(ORMD-0801)项目已经完成美国FDA临床II期a阶段研究;口服GLP-1 类似物(ORMD-0901)项目处于临床前研究阶段。(2)Integra公司是以色列耶路撒冷希伯来大学技术转化公司的子公司,该公司负责希伯来大学研究人员和学生研发的医药技术成果的市场化推广工作。目前正在进行生物制药研发,参股或控股的项目有4个二期临床、1个一期临床和2个临床前的药物研发项目,包括用于治疗帕金森症的药物项目、抗感染药物项目等。

    Oramed口服胰岛素前景广阔。从本次选择的投资标的来看,完全符合公司的发展战略,即投资大领域子行业、投资代表人类健康发展方向的公司。Oramed的口服胰岛素(ORMD-0801)前景非常值得期待:1)潜在糖尿病药物市场容量巨大。2013年我国糖尿病患者超过1亿,假设中国患者就诊率达到40%、假定治疗费用中有50%为降糖药物的费用,按照人均直接治疗费用为3726元/年计算(据估算我国普通糖尿病患者的年平均花费为3726元,患有糖尿病并发症的患者年花费高达13897元),因此中国降糖药(不包括糖尿病并发症药物市场)的潜力规模应在745 亿元以上。但目前其市场规模仅约170亿,潜在市场空间巨大,预计其未来五年复合增长率超过25%;2)口服胰岛素比较优势明显。相对于注射胰岛素,其使用超方便。由于胰岛素需要长期使用,但注射剂型带来较大疼痛感及消毒等繁琐事务;口服胰岛素技术门槛高。开发口服胰岛素的想法始于1930年,胰岛素是一种蛋白质,很容易被胃里的蛋白酶溶解,如果胰岛素能很安全的通过胃部不被消化,那它的分子太大难以被血液吸收,无法调节血糖平衡;3)Oramed研发走在世界前沿。口服胰岛素项目已经完成美国FDA临床II期a阶段研究,即确定了人体对其能有效吸收,后期即将推进临床II期剩余部分的研究。从研发进度上来看,Oramed目前处于世界领先地位。我们认为:口服胰岛素研发成功后不仅享受糖尿病市场容量增长,更重要的是对注射胰岛素的替代,市场容量难以想象。如研发及上市顺利,中恒将独享国内口服胰岛素市场。

    国内帕金森治疗药物市场未来空间大,且增速较快。据世界帕金森病协会统计资料显示,全球已有 400-500 万帕金森病患者,该病症多见于老龄人口,但近些年也有年轻化趋势。据统计,我国老年人帕金森患病率为 1.7%,预计随着老龄化人口数量的增加,国内帕金森患者数量还将继续上升。截至 2013 年,65 岁以上人口约为 1.3 亿,而老龄人口峰值约4-5 亿,预计在老龄化进程中将新增老龄人口帕金森患者约 500-600 万,也就是说帕金森药物市场还有至少 2-3 倍的市场增长空间。如从 PDB 样本数据来看,国内帕金森药物占神经系统药物约 2.3%,其在 2013 年样本医院销售金额为 2.4 亿(+22.7%),2009-2013年复合增长率为 22.4%,增长势头强劲。拟投资的 Integra 公司帕金森治疗药物如能顺利上市,对中恒集团业绩将有积极影响。

    估值分析与投资策略。我们认为:公司主打产品注射用血栓通市场仍有持续增长空间,特别是受原材料价格下降影响,该产品的利润空间或逐渐增大,且能有效地对冲降价风险。此外,如何解决产品梯队问题也是当务之急,除了参控股在研产品较为优良的公司外(如拟对 Oramed、Integra 公司的投资),并购也将是公司值得期待亮点。在估值方面我们预计 14 年、15 年、16 年 EPS 为 0.89 元、1.03 元、1.21 元,对应的市盈率为 15倍、13 倍、11 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:1)产品单一风险;2)投资进展或低于预期。