宏源证券(000562)重大事项点评:换股价值8.82元 建议首选获利了结

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:邵子钦/田良/童成墩 日期:2014-07-28

事项:7月26日宏源证券公布《申银万国换股吸收合并宏源证券草案》,申银万国向宏源证券全体股东发行A股股票,以取得该等股东持有的宏源证券全部股票,合并完成后宏源证券将终止上市并注销法人资格。同意合并方案的宏源证券股东,可以选择1股换2.049股申银万国股票,换股价为9.96元/股,存在异议的股东可以行使8.12元/股的现金选择权。

    评论:中央汇金主导,申银万国吸收合并宏源证券。根据本次草案:申银万国向宏源证券全体股东发行A股股票,以取得该等股东持有的宏源证券全部股票;本次合并完成后,申银万国作为存续公司承继及承接宏源证券的全部资产、负债、业务、资质、人员、合同及其他一切权利与义务,宏源证券终止上市并注销法人资格;申银万国的股票(包括为本次换股吸收合并发行的A股股票)将申请在深交所上市流通。

    中央汇金直接持有申银万国55.38%的股份,并通过其全资子公司中国建投间接持有宏源证券60.02%的股份。此次申银万国吸收合并宏源证券方案由中央汇金主导,并担任双方对于合并方案存在异议股东现金选择权的提供方。目前中央汇金还实际控制中投证券、银河证券和中金公司。

    宏源证券股东面临两个选择:换成申万股票OR行使现金选择权。根据此次披露的草案,宏源证券股东需要在8月11日股东大会就《申银万国吸收合并宏源证券的方案》表决之时,对于以下两个方案做出选择:1.换股为申银万国股份。2.行使现金选择权。选择依据是合并后公司价值与现金选择权孰高。

    最优方案是:股价上涨获利了结,换股需要考虑两个风险因素。首先,由于换股价值(8.82元/股)与现金选择权价值(8.12元/股)相比溢价8.41%,因此建议宏源证券复牌后,在8.82元/股价格以上减持股份。其次,选择换股申银万国并上市。但选择换股需要考虑以下风险因素:1.可比公司估值下降风险。换股价值8.82元/股与可比公司估值密切相关。在申万上市前可比公司估值下降将拉低换股价值。2.并购整合风险。被吸收合并且注销,将对宏源构成重大冲击。人员和业务流失在所难免。从华泰联合整合经验来看,2009-2011年三年累计经纪业务市场份额下降11%。