中恒集团(600252)2014年中报点评：业绩增长稳定 并购值得期待

投资要点

    事件:2014年上半年公司营业收入、扣非后净利润分别为 17.9亿元、4.3亿元,同比增长 15.4%、31.8%。第二季度公司营业收入、扣非后净利润分别为9.1亿元、2.6亿元,同比上升-1.1%、29.7%。14年上半年扣非后基本每股收益为 0.39元,同比增长 31.9%。

    财务状况。上半年营业收入增长的主要原因是注射用血栓通受基层市场推广影响,单品销量增长 30%左右。第二季度的营收增长为负,主要是高开票比例缩小所致。而扣非后净利润增速远高于营业收入增速,主要是因为对期间费用率(+4.4%)的良好控制。公司在上半年对营销模式进行调整,使得销售费用仅增长约 2.0%,低于历史增长水平;而管理费用则是受研发费用(北大合作项目预付)及土地费用摊销影响,增长约 50.1%,但对整体利润影响有限。

    注射用血栓通单品种收入及利润都有增长空间。1)注射用血栓通增长空间仍然存在。我国人口老龄化使得心脑血管疾病市场扩大,而该品种属于基药独家剂型,推广优势明显。上半年样本医院增长 15%左右,可见其增长点主要在基层市场。目前在新开发的基层市场推广初期主要销售小剂量产品(100mg品规),后期 150mg 及 250mg的销量可能会慢慢起来。故而我们预计在下半年销量可能会持续增长;2)三七价格低位运行带来的产品利润空间存在。三七(云南 120头春七)价格已从最高每公斤 700多元下降到 300多元,使得注射用血栓通利润空间大幅上升。且随着今年三七的产新上市,或将持续改善公司成本。

    产品线扩容是当务之急,并购成为战略重点。产品单一是公司目前最希望迫切解决的问题,所以将并购作为战略重点来抓,希望能通过并购来改善产品结构。1)继续通过设立并购基金来降低并购风险。据公告,目前已经与中恒实业、北京盛世景等达成框架协议,将按照 29%、20%、51%的份额出资来设立并购基金;2)与云南特安呐签订了补充协议,将特安呐公司的业务剥离期限延长到今年的 12月底。如剥离工作能顺利完成,届时仍按照原合同约定的价款及条件对特安呐完成收购;3)与北大合作单细胞测序,主要涉及癌症早期诊断和生育检测,也体现了公司长远的战略眼光。

    估值分析与投资策略。我们认为注射用血栓通市场仍有增长的空间,特别是受原材料价格下降影响,利润空间逐渐增大,能有效地应对降价风险。此外,并购也是公司值得期待的亮点。我们预计 14年、15年、16年 EPS 为 0.89元、1.03 元、1.21元,对应的市盈率为 14倍、12倍、10倍,维持“买入”评级。

    风险提示:1)产品单一风险;2)并购进展或低于预期。