东电B(900949)：核电稀缺标的 业绩稳定增长

电煤价格下跌,2012年公司业绩大幅增长。公司发电机组以火电为主,年电煤采购量约为4000万吨,其中50%左右为长协煤。目前长协煤基本和市场煤价格相当,长协煤有小幅的优惠。公司材料成本在营业成本中的比重约为60%左右,煤价的大幅下跌使公司净利润增速超出预期,我们测算公司2013年度电净利润0.0555元,净利润超过近72亿元,超出公司备考2013年盈利预测44.6亿元的60%。

    换股价格估值较低,吸引力明显。公司本次发行股数为10.72亿股,占发行后总股本的11.77%,发行价格5.53元/股。按照我们每股收益0.79的盈利预测计算,公司A股发行价格PE为7倍,估值较低;按照40%的分红比例测算,公司股息率可达5.69%,相比目前一年期国债到期收益率(固定利率)的3.55%,公司A股发行价格具备明显的估值优势。在集团作出增持及利润分配计划的背景下,公司发行价格具备较强的防御性,吸引力明显。

    火电上网电价下调2014年度电净利仍将增长。尽管浙江火电上网电价从Q4开始下调2.5分/度,我们测算,公司综合电价约下降1.3分钱,由于煤价下跌等因素,公司度电净利仍将小幅增长至0.0611元度,公司14~15年业绩将保持稳定增长。我们测算,2014年公司煤炭采购均价仍将有一定幅度的下跌,幅度为5%~6%;公司参控股的舟山电厂、台二电厂、凤台二期等组将于14~15年逐步投产,公司装机容量将稳步提升。预计2013~2015年,投产电厂公司权益装机容量将分别达到2099万千瓦、2433万千瓦、2728万千瓦,2014年、2015年增幅分别为16%、12%。按照公司综合电价下调0.02/度测算,公司2014年年净利润有望达到72亿元,较2013年增长15.4%。

    核电盈利能力强、权益装机规模大,将为公司贡献稳定投资收益。核电项目发电小时数高(7000~8000小时左右)、度电净利高(约0.07~0.08元/度),具有较强的盈利能力。目前公司核电资产权益装机总规模达到346万千瓦,其中在运项目75万千瓦,在建及储备项目271万千瓦。按照秦山联营的盈利水平测算,将于2014~2015年逐步投产的方家山核电(2*109万千瓦)、三门核电(6*125万千瓦)有望为公司贡献投资收益超过16亿元,对应增厚公司EPS(按发行A股后股本91.05亿股测算)为0.18元。

    盈利预测及投资建议。

    按照A股发行价及发行后股本,预计浙能电力2013~2015年EPS分别为0.79元、0.98元和1.09元,对应PE分别为7、6和5倍。公司业绩稳定增长、核电权益装机规模大,给予“强烈推荐”的投资评级。

    风险提示:

    产业转移导致东部地区工业用电量增速低于全国平均水平,燃煤机组利用小时数继续下降。