海马汽车(000572)深度研究：海马蜕变

经营战略的蜕变: 公司原来以海南海口为主要生产基地,受囿于地域限制,品牌与产品的辐射能力有限。郑州基地投产并引入M3 新车型后,公司开拓了地域辐射的新“蓝海“。坚持两个基地并重的经营战略,为公司今后的长远发展打下了良好的基础。

    车型的蜕变:公司加快新车型推出速度,至 2015年每年约有3 款左右的新车型上市,并发力 SUV 市场,陆续推出 4款重量级SUV 车型。新车竞争力较上一代产品有了较大幅度提升,在造型、内外饰、底盘和动力总成系统等关键技术上坚持中西合璧的原则,更能迎合市场的需求。目前已上市的M3和 S7等车型外形设计工作均由韩国、欧洲等顶尖机构操刀完成,CVT变速箱均由意大利公司供货。未来将上市车型很多关键系统预计也将与国外专业机构合作,以提升技术水平与竞争力。M3 目前月销量已达到4000辆左右的水平,生产爬坡完成后,我们预计该车年内月销量有望达到6000 辆的水平; S7目前月销量近3000辆,生产爬坡期完成及经销商铺货到位后,我们预计该车月销量年内有望达到5000 辆左右。两款新车型较上一代产品的销量均有较大幅度的提升。2014年主推S5、M6和 M5(福美来换代),预计明年销量有望分别达到40000 辆、25000辆和14000 辆左右,产能爬坡期结束后月均销量有望分别为 6500、5000 和6000辆左右。

    渠道的蜕变:目前公司 4S店数量不足 300 家,尚不能很好的支持未来大量新产品上市的需求。公司已公告向银行授信109 亿用于支持经销商的发展, 2013年下半年起增加经销商网点数量、加强营销体系的变革已经成为公司工作的重点。如果公司未来经销商网点大幅增加及营销体系均有所改善,将有助于公司销量实现较高的增长。

    投资建议:维持买入-A 投资评级,提高 12 个月目标价至 6.38 元。我们认为公司业绩拐点已经出现,且明年销量实现较大增长的概率较大,因此上调公司盈利预测:预计 2013-2015 年营业收入分别为 119.96 亿元、191.38 亿元和284.48亿元,增速分别为 41.8%、59.5%和48.6%。归属母公司净利润分别为 4.05 亿元、9.49 亿元和 17.23 亿元,增速分别为 146.5%、134.1%和 81.5%。全面摊薄后EPS 分别为 0.25 元、0.58元和 1.05 元。维持买入-A 的投资评级,上调12 个月目标价至6.38 元,相当于2014 年11 的动态市盈率。

    风险提示:行业销量大幅下滑的风险;新车型销量不达预期的风险。