中银绒业(000982)深度研究：产品结构升级与长期战略转型并举

公司是专注羊绒产业的龙头上市公司

    公司是目前国内唯一一家专注羊绒纺织及制品的全产业链龙头上市公司,产业链逐步从水洗绒、无毛绒、绒条等初级产品的简单加工贸易向下游延伸到纱线、羊绒衫等高毛利制品的生产和销售。伴随着产品结构不断升级,毛利率稳步提升,业绩迅速增长,2009-2012 年间收入复合增速达到46.9% ,净利润复合增速高达92.7% 。

    羊绒产业属供给受限的资源依托型行业

    羊绒属高端天然纺织原料,由于产绒山羊主要分布在北纬35-55 度、东经5-120度的高寒、半荒漠区域,因此具有稀缺性和地域性特征。近五年全球羊绒年产量在1.7 万吨左右,我国羊绒年均产量在 1.2 万吨左右。受益消费升级,我国羊绒需求稳步提升;且随着技术进步,羊绒混纺需求将释放更大的需求空间。尤其是在我国“退耕还林、退耕还草”等限制性政策出台的背景下,供给受限,产量难提升,羊绒资源属性将愈加凸显,长期羊绒价格将稳中有升。

    公司具有依托资源的全产业链优势

    预计公司掌控了25% 左右的全球原绒、35%的中国原绒资源。羊绒资源的稀缺性将使得具有资源掌控力的企业有着更大的发展潜力和基础,公司正是在掌控原料的基础上逐步壮大和发展的。公司的全产业链优势提升了客户尤其是大客户的粘性,符合当前承接产业转移和集中度提升的趋势。最后,遍布全球的销售网络使公司可以对接全球客户,公司业已具备了承接全球高端产能和各大品牌客户的能力和基础。

    看好由“贸易”向“基地”的转型,给予“推荐”评级

    公司目前正处在由“贸易”向“基地”的转型阶段,未来2-3 年的亮点在于:继续提升高毛利的羊绒衫业务占比,毛利率将稳步提升;近两年羊绒衫产能的不断释放为业务结构优化打开了空间;全产业链的基地资源在未来将越来越稀缺,客户粘性将不断提升,因此四季产品的多品类扩张具有可行性。 考虑到23亿元定增的摊薄,我们预计2013-2014 年EPS分别为0.39 和0.58元,同比增速分别为40%和47% ,结合当前股价,对应动态PE 分别为20.7和14.1 倍。我们看好公司的中长期发展战略,未来的成长空间依然广阔,且增长更加扎实,首次覆盖,给予“推荐”评级。

    风险提示:经济进一步恶化导致需求不振,产能扩张不及预期。