上柴股份(600841)深度研究：汽车节能减排的领军企业

涡轮增压器迎来跨越式增长,超出我们的预期。公司是A股目前唯一

    一家生产主流乘用车涡轮增压器的企业(参股上海菱重40%股权),目前主要为宝马、长城(C30、H6)、上汽乘用车等供货,未来有望进入上汽通用和大众等车企配套体系。2012年我国乘用车涡轮增压器装配率约为10.7%,到2016年有望提升至25%左右。2012年上海菱重涡轮增压器市场占有率约为12%,到2016年市场占有率有望提升至25%。2012-2016年销量从25万台上升至170万台,复合增长率高达61.5%,为公司贡献EPS分别为0.01、0.04、0.08、0.16和0.27元,超出我们的预期。

    配套上汽通用五菱,乘用车柴油机迎来春天。乘用车柴油机节油率在30%以上,是目前内燃机节能减排现实可行的方案,且以微车为乘柴的切入点符合中国的国情。公司为上汽通用五菱提供0.9L-1.9L的微小型车用柴油发动机,将在上海和柳州建设总产能达到40万辆/年的生产基地。依据我们的中性假设:2014年-2016年,公司为上汽通用五菱的配套比例从4%上升到21%,销量从6万辆上升到35万辆,复合增长率约为147%。

    2013年募投项目及LNG发动机陆续投产,盈利能力得到改善。公司与奥地利AVL技术合作的重型发动机,将于2013年3季度批量生产,主要为上汽依维柯红岩、华菱和福田等配套。轻型发动机已于2013年1季度投产,主要为上汽大通、金龙、南京九龙配套。公司已具备生产4L-12L的LNG发动机的能力,有望分享LNG行业快速增长。我们认为,背靠上汽集团,产能利用率将维持在高位,且商用车毛利率较高,公司的盈利能力有望逐步提升。

    投资建议:维持“买入-A”的投资评级,提高盈利预测,并上调12个月目标价至18.00 元。涡轮增压器跨越式增长超出预期,因此我们提高公司的盈利预测。依托涡轮增压器、乘柴、募投车用柴油机和LNG发动机四项业务的快速发展,我们预计2013年-2016年的收入增速分别为9.4%、58.6%、36.2%和47.4%,归属母公司净利润增速分别为31.6%、53.9%、60.2%和51.1%。全面摊薄后EPS分别为0.31元、0.47元、0.76元和1.15元,维持“买入-A”的投资评级,上调12个月目标价至18.00元,对应2015年估值为24倍。

    风险提示:乘柴鼓励政策低于预期;涡轮增压器市场受到新能源汽车挤压;汽车销量大幅下滑;原材料价格大幅上升。