香江控股(600162)：可售充足 整体盈利趋于提升

投资要点:

    年内可售充足,销售有保障。公司1-5 月份实现销售约20 亿,主要来自增城翡翠绿洲,一季度7 期销售估计超过10 万方,5-6 月加推400 套,约5-6 万方已售完,总销售在16 亿左右,另外广州以外项目也有部分销售。

    翡翠绿洲为今年主力盘,7 月份将集中推十一期和十二期,价格可能较之前有一定上浮,项目还有部分底商,售价估计25000 元/平米以上。另外,增城温泉城景观别墅也有望在下半年推出,估计售价在20000 元左右。

    家居CBD 方面,成都、香河、南京湾均有推出。预计全年总可售量在100 亿左右,销售有望能达到70 亿,增长约25%。

    加快开发,提升现有资源效用。12 年开始公司加强了开发力度,运作流程趋于标准化,开发速度加快,全年销售明显提升,13 年公司在内部管控方面加大力度,计划全年销售和管理费用有较大降低。早期开发的多个商贸城因模式落后,效率低下,公司有计划以改造或出让的方式提升效用,以最大化现有资源土地溢价带来的收益,实现资金回流。

    随着开发节奏加快,公司后续拿地力度也会加大,今年土地投入计划20 亿,重点则放在一线城市和已有项目的省会城市核心区,上年仅拿一块地,地价3.7 亿。

    家居CBD 模式契合城镇化规划。公司近几年发展的家居CBD 采用“前门店、后工厂”模式,打造从家居设计、制造、博览推广、大宗贸易、大物流等一条龙的商贸物流产业链,单个项目占地普遍在1000亩以上,具有非常强的聚群效应,较易引领形成新的产业集群带。与以往商贸城相比,一方面,公司CBD 模式在整体规划、定位、配套、物流、以及产业聚集等方面均占势,最终体现在低价优质地块的获取上,另一方面,香江集团从事家居流通业务超过20 年,公司引入其旗下“香江家居”、“金海马”两大品牌,在前期招商、后期营运方面更加顺畅,商业氛围提升有助于公司持有物业市值增加。

    目前公司拥有成都、香洲、来安三个CBD 项目,其中,成都项目在2011 年底开始运营,从家居销售情况看,明显优于传统卖场,香河项目预计今年三季度开业,来安南京湾则需至明年,运作上基本复制成都模式。

    公司在商贸物流领域一向以国家政策为导向,项目主要依托“十二五规划”确定的九大综合物流区域,契合国家城镇化发展规划,后续公司的家居CBD项目会逐步增多,与住宅业务并重,未来公司整体的资产收益状况将逐步改善。

    高毛利项目结算和费用控制保障业绩,估值偏低。从上年的预售情况看,13年公司结算重点为番禺锦绣布查特3期、增城翡翠绿洲5-7期和10期、成都CBD2期等高毛利项目,整体结算至少40亿,另外,成都建材城等几个项目有一定量存货,销售当年即可结算,估计全年结算在45亿以上。

    全年毛利率估计能回升至45%,明年能回升至50%,内部管控今年能产生效用,销售费用率能由11.6%下调至3%,管理费用率有9.5%下调至5%。

    预计公司13-14年能实现每股收益0.91元、1.23元,两年动态PE 6倍、5倍,估值明显偏低,看好公司未来发展空间,给予“推荐”评级。