香江控股(600162)深度报告：专业细分开启致胜之道

战略调整显成效、经营拐点确立：公司从2010 年进行重大战略调整，加大主要地产项目的开发力度、剥离部分收益较差的商贸地产、大力推进香江全球家居CBD 项目；经过三年的努力，公司的部分经营指标出现明显好转，总资产近三年CARG 为30.6%，同比提升近一倍；营业收入近三年CARG 为18.4%，提升近20pc。受益于2012 年销售的大幅度增长，2013 年将是业绩大幅释放的第一年，同时也是加速拓展的一年，公司的经营拐点确立。

    香江全球家居 CBD 模式前景广阔：公司大力实践的香江全球家居CBD 模式是其家居连锁、地产开发和商贸平台建设的必然产物。与传统商贸平台运营模式不同，家居CBD 项目布局国家战略发展区域，有产业升级和全球品牌的聚集效应，将通过建立“世界流通、厂商整合”的发展路径，使其发展成为家居建材行业的苏宁国美。从契合政策、行业发展和专业能力三方面分析，该模式的发展前景值得期待，未来公司的地产开发和家居CBD 建设有望相得益彰。

    销售持续改善、业绩开始释放：公司2012 年房地产实现销售额42.99 亿，同比增124%；房地产销售面积56.15 万方，同比增95%；家居CBD 项目销售额11.85 亿，销售面积19.68 万方；2012 年底公司已售未结金额为39.98 亿元，加上今年相当部分的现房资源，在2013 年公司可结转收入的弹性空间很大。此外，今年将会有番禺、增城、株洲、香河、成都等地的高毛利项目进入结算阶段，整体毛利率会回升、业绩大幅度增长确定。

    财务杠杆空间大、管理效率有望提升： 2013 一季报显示公司持有现金29.24 亿元，而短期负债和一年内到期非流动负债之和仅为11.48 亿元；公司预收账款49.14 亿元，真实负债率为47.81%，净负债率仅20.64%，低于一二线龙头公司，财务杠杆提升空间大。此外，公司的进度、成本和销售模块上线ERP 系统，管理效率有望持续提升。

    给予“强烈推荐”评级：预计公司2013-2015 净利润分别为6.8、8.38 和9.68 亿元，EPS 分别为0.89、1.09 和1.26 元；公司RNAV为9.80 元，目前股价折让28.3%，首次给予公司“强烈推荐”评级，目标价为8.01-8.90 元