海润光伏(600401):驶入电站蓝海的A股光伏龙头

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:汪刘胜/彭琪 日期:2013-03-21

行业12 年底需求回升,确立了组件龙头投资价值。2012 年全球新兴市场光伏电站装机增速成为公司13 年电站业务利润的有力保证。保加利亚及意大利电站的出售预期将构成公司股价上行驱动力,给予公司“审慎推荐-A”投资评级。

    海外电站13 年净利贡献3.8 亿元 公司目前持有待售海外电站103.76MW,其中保加利亚、意大利分别为90.68、13.08MW。电站均已并网且获得补贴电价。由于建设期内(2011 至2012 年底)组件价格大幅下跌,电站建设成本(约2 欧元/瓦)实际低于规划成本(约2.25 欧元/瓦)。但电价补贴仍保持可研测算标准(0.248 欧元/瓦),电站实际收益率高于预期。预计电站实际售出收益率将高于10%的规划预期值。保守估计,以原规划电站出售预期收益率10%计算,海外电站的售出将直接贡献净利3.8 亿元。

    ‘过网费’终判非法,电站出售在即 海润保加利亚电站自11 年底已陆续并网,但2012 年9 月18 日当地国家能源与水资源监管委员会(DKER)“非法”设立电网接入费(卖电收益39%支付给配电公司)事件变相降低了电站预期收益率,进而影响了电站后续出售进程。2013 年3 月13 号,保加利亚最高行政法院判决,宣布撤销DKER 去年出台的可再生能源电力入网费征收政策。这一判决将使海润的电站出售计划重新提上日程。同时提高入网费的撤销将增加电站转让收益率,原出售计划恢复并将进一步加速。

    电站业务初成规模,组件业务盈利恢复 光伏行业在2012 年底探底、2013 年整合去产能、2014 年恢复成长的趋势已经明朗。横向比较,较早进入行业的高产能企业目前面临高折旧劣势。海润1GW 的组件产能适中,通过公司2013 年600MW 的电站建设规划可轻松完成销售。由于目前组件价格已筑底企稳,加上公司2013 组件生产成本预计将下降10%,组件业务盈利能力恢复。预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.49、0.56 及0.70 元(按增发前股本计算),对应PE 分别为32.7、28.6 及22.9 倍,给予公司“审慎推荐-A”投资评级。

    风险提示:欧盟对我国光伏产品反倾销诉讼初裁结果预计将于2013 年6 月6日出台;国内分布式光伏电站补贴电价低于市场预期。