文山电力(600995)调研报告：稀缺性未得到充分认识

供电区域旱情改善，自发电有望恢复。公司位于西南边陲云南文山自治州，是集发、供、配一体的电力企业。云南持续多年干旱，公司自发电量从2008年7.23亿千瓦时减少到2011年的4.9亿千瓦时，从而导致需增加向云南电网采购的电量，增加了购电成本。1-7月全省平均降雨量579.3毫米，与多年同期均值相比偏少6%，其中7月份全省平均降雨量229.0毫米，与多年同期均值相比偏多3%，旱情有缓解迹象。文山州旱情缓解亦比较明显，除丘北县外，其余7县降雨量均好于历史平均水平。雨量的增多将提升地方小水电的出力，从而减少采购相对高价的省网电量，改善盈利能力。

    地方经济增长依靠冶炼业，公司电量增长有保障。2011年，公司直供电量中，铁合金行业用电占比在42%左右，由于受钢铁行业持续低迷影响，铁合金行业2012年上半年开工不足，从而导致上半年直供电量同比下降8%。目前公司直供电区域内在建高耗能项目完全达产后耗电量将达到21.95亿千瓦时，是2011年公司大工业供电量的97.51%，即使不考虑其它增量，若2015年上述项目完全达产，2012-2015年大工业供电量复合增速也将达到18%。因此，我们保守估计2013-2015年直供电量增长将保持在10-15%之间。

    评级：增持。公司集发电、供电为一体，地方经济依赖冶炼行业的发展确保了公司供电量长期增长的基础，持续两年的干旱叠加了房地产调控带来的铁合金行业低迷，公司经历了最为困难的上半年，下半年随着来水的改善、大工业开工率的提高，公司供电量将有所回升。公司独特的经营模式以及地域特点使其成稀缺性较为突出，理应享受一定的估值溢价，给予公司“增持”投资评级，合理价格区间为5.92-7.4元。