希努尔(002485)中报点评：二季度净利润负增长 直营力度加大

事件评论

    二季度营收增速放缓，境外销售收入下降

    二季度营收28,978.72 万元，同比增长12.84%，增速低于去年同期16.69 个百分点，增速下滑较大。具体分析如下：

    （1）从产品上看，西装和西裤增速缓慢，分别同增6.03%和2.22%；茄克、针织衫同降16.35%和25.93%，四者占比30.13%，对增速下滑有一定影响；

    （2）从地区上看，借助于产品结构调整和积极的市场开拓，内销同增22.66%；

    但由于全球经济形势低迷，外销业务增长放缓，外销同比下滑20.13%，下滑幅度较大，外销占比也不断下降至13.01%。

    毛利率持平，二季度净利润负增长

    上半年毛利率43.64%，与去年同期持平。二季度销售费用率提升3.37 个百分点，主要是由于占销售费用比重较大的租赁费、职工薪酬和干洗费上升较快，分别同比上升28.44%、32.62%和41.59%。二季度期间费用率的上升直接导致二季度净利润负增长，同比下滑9.84%，下滑幅度较大。

    直营力度加大，存货连续三季度上升

    上半年新开直营店74 家，直营建设力度加大。加盟店数量下降，2010 年底569 家，2011 年底545 家，2012 中期为515 家，直营店占比上升到19.03%。

    公司存货最近三个季度连续上升，主要是由于库存商品环比增加44.85%所致。

    维持“谨慎推荐”评级

    我们预计，2012-2014 年公司营收分别为：13.20 亿元，15.26 亿元和17.72亿元；EPS 分别为：0.658 元，0.804 元和0.978 元；对应的PE 分别为：14.08倍，11.52 倍和9.47 倍。维持“谨慎推荐”评级。