九芝堂(000989)深度报告：经营战略和营销调整处于改善途中

公司区域性品牌竞争优势较为突出。作为拥有数百年历史的中药老字号之一，公司的品种资源丰富，销售网络比较健全，拳头产品在湖南等地区具备较高知名度，但也面临着经营机制固化等亟待解决的问题。通过理顺销售资源，促进战略转型，顺利实现省外市场扩张是公司未来发展突破点；

    营销变革正在开展中，后续进展值得关注。公司医药工业以中成药为主，驴胶补血颗粒、六味地黄丸等浓缩丸销售收入均在2亿以上，今后在终端让利等有效措施推动下，预计两大产品将实现稳健增长。斯奇康注射液、裸花紫珠片、足光散、补肾固齿丸、健胃愈疡片等二线产品具备较好成长性，随着渠道的调整到位，未来将迎来较快增长期。医药商业处于转型优化中，近年销售规模保持稳定。今后仍将进行结构调整，增加毛利较高的零售业务比例；

    保健产品成规模尚需时日。公司目前已经计划进入保健品、食品等领域，将通过自产/独家代理/收购来丰富产品线。由于具备一定品牌优势和零售连锁药店资源，预计通过参考同仁堂健康药业经营模式，开发保健食品等是公司今后的重要发展趋势之一，但成效有待观察；

    管理层趋于稳定。近年公司高管变动比较频繁，在今年1月新总经理上台后，经营层已日趋稳定团结，预计大股东将继续给予公司较大支持力度；

    推荐评级。综合来看，公司主导产品所处市场竞争激烈，今年将是营销基础夯实之年，费用投入较多，今后我们将密切跟踪公司的销售拓展进度。预计公司2012-14年的EPS分别为0.71、0.89和1.13元，同比分别增长5%、25%和26%，给予推荐的投资评级，建议适时介入。

    风险提示：主要产品面临竞争比较激烈；销售改革进度不顺