天房发展(600322)年报点评：销售大幅下滑 资金压力加大

业绩概述：2011年，公司实现营业收入32.54亿元，同比增长63.83%；营业利润4.54亿元，同比增长20.85%；归属母公司所有者净利润2.68亿元，同比增长18.44%；基本每股收益0.24元/股。公司2011年分配计划为向全体股东每10 股分配现金股利0.70 元（含税）。

    公司基本面：公司是一家区域型房地产开发公司，主营业务为房地产的开发经营、销售与出租，其中，房地产业务全部集中在天津地区，涵盖商品房、保障房和一级土地开发业务。公司控股股东为天津市房地产开发经营集团有限公司，持股比例为25.11%。目前公司二级开发商品房和保障房权益建面分别约为150万平米和180万平米，可以满足未来三年开发需求。

    结算收入同比大幅增加，利润率有所下滑。报告期内，公司房地开发业务实现收入31.55亿元，同比增长70.61%，其中，商品房销售收入29.16亿元，同比增长86.07%；经适房销售收入2.40亿元，同比增长47.24%。期内公司主要结算天津湾、昆俞家园和天欣家园等项目，业务利润率为30.15%，同比减少 6.19 个百分点，主要原因为期内限价商品房昆俞家园实现收入8.60 亿元，占全部商品房销售收入的29.50%，而上年同期无限价商品房销售收入。此外，公司出租业务收入0.59亿元，同比增长18.21%，业务利润率为41.58%，同比减少 1.71 个百分点，期内公司将晴川大厦、云翔大厦、天欣家园综合楼、汉沽区雅安里底商、天津湾E地块公建等诸多物业转为出租使用。

    销售同比下滑。公司 2011 年房地产销售受市场环境影响表现欠佳，实现房屋销售面积22.25万平米，同比下降61.68%；房屋销售金额22.62亿元，同比下降44.27%。

    期间费用控制严格。报告期内，公司期间费用控制良好，期间费用率为8.27%，同比下降4.26个百分点，其中，销售费用率3.24%，同比下降2.61个百分点；管理费用率4.27%，同比下降1.36个百分点；财务费用率0.76%，同比下降0.30个百分点。

    资金压力逐渐增加，预收账款保障今年业绩。公司期末货币资金/剔除预收账款后流动负债以及货币资金/（短期借款+一年内到期的非流动负债）比例分别为25.65%和40.44%%，指标处于下降通道，资金面压力较大。此外，公司期末预收账款42.25亿元，同比下降12.63%，占2011年营业收入比例为130%，未来一年业绩确定性较好。

    增加项目储备。公司期内项目拓展稳步进行，同时加大保障房投入。1）、全资子公司天房海滨公司取得津滨汉管（拍）2010-09号和津滨汉管（拍）2010-10号2个地块的开发权，规划建筑面积分别为8.98万平方米和 2.31 万平方米，土地用途为城镇住宅。2）、4 月，公司与天津市保障住房建设投资有限公司签署了大寺新家园公租房项目委托开发合同。该项目共七宗地块，占地面积100.6万平米，规划总建筑面积119.9万平米，建房总套数为22260套，由公司对项目建设组织实施进行全过程管理，并按规定收取委托开发管理费。3）、7月份，公司以5.54亿元获取天津双港新家园117-121五宗限价商品房开发用地，五宗地总土地面积近15万平米，总建筑面积约17.92万平米，楼面地价约为3090元/平米。

    盈利预测和投资评级：

    预计公司2012年-2013年每股收益为0.27元和0.35元，以最新收盘价3.46元计算，对应的动态市盈率为13倍和10倍，考虑到公司目前保障房建设业务比重较高，属于政府大力扶持的业务领域，资金面存在局部宽松的可能性，因此维持其“增持”投资评级。

    风险提示：大盘系统风险；销售持续下滑风险