吉鑫科技(601218)新股定价：风电铸件全球龙头 超越行业的高毛利率、高成长性

公司从事大型风机铸件和零部件的生产。公司的主要产品为600kW~5MW全系列的风力发电机组用轮毂、底座、轴及轴承座、梁等铸件产品。公司是全球规模最大的风电铸件生产企业，参与了“风力发电机组球墨铸铁件”国家标准的起草制定工作，与金风科技、华锐风电、东方汽轮机、湘电风能、上海电气以及美国GE、印度Suzlon、日本制钢所等主要风电设备制造商具有长期、稳定的合作关系。

    公司在手订单充足，出口比例将获恢复。公司2010年产量16.28万吨，而今年的业绩目标为21万吨，实际在手订单22万吨，产品供不应求，年内业绩可以保证。2008~2010年，公司出口比例呈下降趋势，分别为44.4%、27.3%和18.3%，目前订单中25%为海外订单，公司计划未来使得海外销售的占比恢复40%左右。由于外企的风机整机产品价格比国内高50%左右，铸件价格高15%左右，公司外销产品的毛利率可达40%，出口比例的提升将对公司的综合毛利率有正面的影响。

    大功率产品推出有利于公司盈利能力。公司率先实现了3MW机型铸件的供应，产品已安装在东海大桥项目，目前公司的5MW铸件已经开始小批量试制。随着风机大型化的趋势，未来2.5MW以上的陆上/海上风机占比将获提升，而此类产品的单价和毛利率水平均将高于目前主流的1.5MW风机。2010年公司2.5MW以上产品的销售占比接近10%，今年计划20%，明年预计将达50%。大功率产品占比的提升，也对公司的毛利率水平有正面的影响。

    公司成长将高于行业增速。目前全球及国内的风机需求增速均放缓，未来5年年均增长速度将在10~20%左右，公司目前的全球市占率已达50%左右，很难通过行业或者市场开拓获得成长。我们认为公司未来业绩增长将主要依赖出口的提升和产品结构的升级，这两项优势将有望使得公司净利润增速达到30%，高于行业水平。

    募投项目扩产满足下游需求。公司募投项目主要是增加8万吨铸造和6万吨加工产能，建设期2.5年，届时总产能将达22万吨铸造和16万吨加工能力。另一项目为利用2万吨铸造产能进行2000套齿轮箱部件的加工。

    建议询价区间27.6~30.4元。根据公司总产能情况进行销量预测，我们认为吉鑫科技10、11、12年的EPS分别为0.92、1.19和1.54 元。与公司业务类似的有中材科技、金风科技、华锐风电等，动态PE在20倍，我们认为公司的利润增速和产品毛利率均明显高于整机企业和其他零部件供应商，合理的动态PE 应在30-33倍，建议询价区间为27.6~30.4元。

    风险提示。生铁、废钢等原材料价格上涨对公司毛利率不利；风电行业整体增速放缓；公司的主要客户是风电整机厂商，集中度较高。