九芝堂(000989)半年报点评：主营业务盈利能力减弱

2010 年半年报显示，公司实现营业收入5.39 亿元，同比增长1.34％；营业利润3.07 亿元，同比减少0.37％；归属于母公司净利润7955 万元，同比增长7.55％，摊薄后每股收益0.27 元。

    营业收入小幅上涨，综合毛利率下降。报告期内公司营业收同比增长1.34%，其中医药工业收入为4.21 亿元，同比增长2.89%，医药商业收入为1.13 亿元，同比减少6.15%；由于原材料价格上涨、人工成本上扬，公司主导产品驴胶补血颗粒和浓缩丸的毛利率均出现不同程度的下滑，较去年同期分别下降2.14 个百分点和4.28 个百分点，公司综合毛利率下降1.05 个百分点，盈利能力下降，营业利润同比减少0.37%。

    期间费用率下降。报告期内，公司财务费用为 -992 万元，是公司未投入使用的募集资金存储银行产生利息收入2742万元所致，公司销售费用率同比上升0.46 个百分点，管理费用率同比下降0.12 个百分点，期间费用率同比下降2.23个百分点，费用控制合理。

    主导产品收入上涨，主营业务盈利能力减弱。报告期内公司主导产品驴胶补血颗粒实现销售收入1.18 亿元同比增长3.07%，该产品所处补血类药品市场竞争激烈，2009 年该产品出现了负增长，报告期内公司加大广告推广力度和学术销售，使得产品收入小幅增加。另一主导产品六味地黄丸销售收入同比增长10%，保持稳定增长。虽然公司两类主导产品收入均有不同程度的上涨，但是公司主营业务的盈利能力却有所减弱，其中驴胶补血颗粒的毛利率同比下降2.14 个百分点，浓缩丸的毛利率同比下降4.28 个百分点；在原材料价格上涨、人工成本上扬的大环境下，控制好成本以增加主营业务的盈利能力成为公司急需解决的一道难题。

    二线产品将成为新的利润增长点。公司二线产品众多，目前销售额较大的品种包括斯奇康注射液、裸花紫珠片、健胃愈疡片、足光散、补肾固齿丸等由于二线产品的基数不大，因此增长较快，其中斯奇康是公司唯一的化学药类一线产品，08 年销售破亿。公司的主导产品所处市场竞争激烈且优势不明显，二线产品将成为公司未来发展的突破口。

    盈利预测：我们预计公司2010年-2012年EPS为0.54元、0.61元、0.75元，根据25日收盘价13.29元计算，对应动态市盈率为25倍、22倍、18倍，目前公司估值仍具备优势，我们暂时维持公司“增持”的投资评级。

    风险提示：1）补血类药品市场竞争激烈，主导产品市场份额萎缩；2）二线产品推广速度低于预期。