得利斯(002330)：业绩低谷 明年有望快速回升

吉林得利斯仍是亏损主因。 上半年实现营业收入 6.8亿元， 同比增加21.7%，净利润 3413万元，同比下降 31.9%，其中，二季度营业收入 3.2亿元，同比增加 39.6%，净利润 949 万元，同比下降 38.8%，公司业绩低于市场预期。上半年生猪价格降幅较大，但是公司净利润出现下滑，主要是吉林得利斯尚处开办初期，产能释放严重不足，未达到正常生产年份所致。

    毛利率下降，费用率上升。公司以冷却肉、冷冻肉和低温肉制品为主，收入占比分别为 57.5%、35.8%，毛利率分别为 6.75%和 28.54%，同比下降4.87、3.84 个百分点。冷却肉、冷冻肉毛利率大幅下降，而且是在生猪价格下降的背景下，主要是吉林得利斯正处投产初期，各项固定费用较大，毛利率为负。低温肉制品毛利率下降，是因为公司在 2009年 4月下调了产品销售价格。下半年冷却肉、冷冻肉毛利率依然不容乐观，一方面是吉林得利斯的负毛利率影响，另一方面生猪价格 6 月底以来快速上涨。低温肉制品毛利率降幅可能缩小，主要是其价格波动滞后于生猪价格，以及去年同期基数因素的消失。销售费用率略有上升，管理费用率同比增加 1.16 个百分点，上升幅度较大，除了管理人员工资增长外，主要还是吉林得利斯管理费用净增加较多所致。

    随着产能利用率的提高，明年业绩有望快速增长。明年吉林得利斯走过开办期，产能利用率上升，公司亏损点止住，业绩有望回升。再加上潍坊同路 2 万吨低温肉制品的逐渐投产，明年收入增速加快。经过前两个月的快速上涨，我们认为，生猪价格在明年 7、8月份之前，处于上涨通道的概率较大，但是具体涨幅也不会有多少，生猪价格更有可能处于平稳波动阶段，主要是生猪存栏量处于正常水平，国家前期还有大量的冻肉收储。

    盈利预测与投资评级。公司现处于业绩低谷，明后年利润增速将快速提升，肉制品行业集中度低，公司作为二线肉制品企业，成长空间较大。我们预计： 2010-2012年 EPS分别为 0.23、 0.52、 0.76元， 目前股价对应 2010-12年 PE分别为78、34、24X，给予“增持”评级。