天方药业(600253)：非公开增发预案点评

1. 增发获集团鼎力支持。首先通用天方集团将收购公司资产，改善公司资产质量和现金流状况。公司发布增发预案同时，通用天方集团将以8100万元现金收购公司9000万应收账款。收购价格高于计提资产减值后的7240万元，因此此次收购将生产投资收益860万元。2009年，公司经营活动产生的经营活动产生的现金流量净额为1997万元，此次资产出售将更好的改善公司现金流状况。第二，积极参与增发申购，通用天方集团与公司签订了附条件生效的股份认购协议书，承诺以现金认购不低于本次非公开发行的股份数量的39.61%。第三，2008年实际控制人通用技术集团进驻天方时，曾经承诺在3-5年间投入30亿元帮助通用天方发展。加上此次增发和之前投入的5亿元现金，集团投入资金也不足10亿元。

    我们预计此次增发后，集团仍将继续支持天方发展。

    2. 增发主要集中在原料药领域，开拓新利润增长点。公司目前原料药产品中以林可霉素、乙酰螺旋霉素、吉他霉素为主。由于乙酰螺旋霉素和吉他霉素已经进入成熟期，市场增长空间已非常小，而林可霉素增长也是较为平稳的。为改变产品结构，开拓新的利润增长点，此次增发募集资金主要投向成长性较好的原料药品种。其中维生素B3全球市场需求量65000吨，缺口约17000吨；维生素K3市场需求6300吨。随着饲料产量的快速增长以及小品种使用的推广，维生素B3和生素K3的需求仍将持续增长。

    除了饲料领域外，维生素B3在化妆品和保健品领域有着广泛的应用。维生素K3有利尿和增强肝脏解毒功能，可用于肝胆疾病的治疗。另外两个项目头孢和去甲金霉素市场前景也较好。头孢制剂是目前抗感染市场中的中流砥柱，头孢原料的需求量逐年增长。据中国化学制药工业协会统计，2008年全国头孢菌素原料产量达到10032吨，同比增长21.93%。去甲金霉素是于米诺环素和替加环素的生产原料。目前国内仅华北制药能够生产，原料大部分依赖进口，所以去甲金霉素是个非常有前景的医药原料。

    3. 增发具有一定的业绩有保障。2009年公司解决林可霉素染菌问题后，原料药业务实现扭亏为盈。目前林可霉素和硫氰酸红霉素因为货源紧张价格高位维持，有利于公司业绩的持续增长。制剂方面，尤佳（阿托伐他汀钙胶囊）进入市场推广期，公司通过代理模式低价抢占市场。我们预计2010年尤佳将为公司带来1亿元的销售收入。按照30%的利润率计算，预计贡献EPS0.08元。

    4. 盈利预测与投资评级。我们维持公司2010-2011年的盈利预测分别为0.25元和0.41元，按照昨日收盘价10.89元计算，对应的动态市盈率分别为44倍和27倍，考虑到公司原料药产量不断提高，价格仍有提升的空间，以及通用技术集团对公司的鼎力支持，我们维持公司“买入”的投资评级。