中船股份(600072)：转回准备和减持小非支撑业绩

船配业务占比继续上升

    从公司主营结构来看，公司2008 年钢结构业务实现收入3.11 亿元，同比下降20.40％；毛利率4.98％，下降0.87 个百分点。船舶配件实现收入3.57 亿元，同比增长153.53％；毛利率9.08％，同比下降2.16 个百分点。机械制造业务收入6.03 亿元，同比增长16.82％；毛利率7.45％，同比下降0.35 个百分点。2008 年船舶配件业务收入占比27.33％，比上年提高14.22 个百分点；加上压力容器业务（包括在钢结构）和轴舵业务（包括在机械制造），公司船配业务占比很可能达到40％～50％左右。相对钢结构业务，船配的毛利率相对较高；公司主营产品结构继续在改善。

    坏账准备转回和投资收益支撑业绩

    2007 年公司对单项金额重大的应收账款计提了80％坏账准备，金额1782.52 万元；2008 年应收账款收回，年底公司转回坏账准备1104.51 万元；全年资产减值损失-1093.55 万元，比2007 年减少2359.64 万元。2008 年公司投资收益6431.27 万元，占公司利润总额的59.03％，仍是公司利润的主要来源；其中，打新股收益410.75 万元，小非转让收益5262.28 万元，参股公司权益法核算收益598.73 万元。小非转让继续决定公司的业绩增速水平。

    可供出售金融资产大幅下降，小非减持过半

    2008 年底，公司可供出售金融资产6656.32 万元，比2007 年底下降78％。可供出售金融资产大幅下降，一方面，公司进行了部分小非减持；另一方面，由于二级市场价格大幅下降，公允价值变动影响其金额水平。2008 年，公司共出售了西北轴承等9 只小非、共624.62 万股；其中下半年减持248.19 万股。截至2008 年底，公司手持6 只小非、844 万股，年底账面浮动盈利3200.90万元；如果未出售，截至昨天实现浮动盈利6864.76 万元。

    盈利预测与估值

    我们预计，随着公司搬迁工作的完成、压力容器和机械加工车间建成投产，公司船配业务占比将进一步上升；但由于造船周期性下降，龙门吊逐渐交付后公司机械制造业务存在下降风险；今明两年，小非减持仍是公司利润主要来源。我们预计2009～2011年公司分别实现每股收益0.23、0.21 和0.21 元，目前公司估值偏高，继续维持“中性”投资评级。