六国化工(600470)年报点评:年报业绩符合预期 存货风险未完全释放 维持中性评级

类别:公司 机构:申银万国证券股份有限公司 研究员:周小波 日期:2009-03-23

年报业绩符合预期。08 年公司实现收入30.6 亿元,净利润5700 万元,分别同比增长32%、-38%;每股收益0.29 元,扣除非经常性损益后的EPS0.25 元;我们《化工公司年报前瞻》预期的0.25 元基本一致。其中4 季度因产品价格下跌,单季度EPS 为-0.18 元。

    公司产品存货仍未完全消化,存货增加影响公司经营性现金流。公司年底存货为约10.3 亿元,同比增加约5 亿元;其中原料存货3.9 亿元,产成品存货约6.25 亿元。存货增加主要为产成品存货,预计磷肥和复合肥库存约20-30 万吨。由于存货大幅增加,公司08 年经营性现金流-4800 万元,每股折合-0.21元。

    磷肥在销售旺季和行业高价库存消化完毕后有回调空间。由于价格回归和对复合肥替代效应增强,09 年DAP 等磷肥销售情况好于行业预期,目前磷肥企业均开工率较高,销售顺畅。由于行业内高价硫磺制造的磷肥库存仍较多,DAP 价格仍维持在2600-2800 元/吨。但基于目前硫磺价格的磷肥制造成本应在2000 元/吨。因此未来DAP 均衡价格可能回调至2300-2500 元/吨。

    存货跌价风险未完全释放。08 年报产成品库存计提减值准备1618 万元。如果公司存货在磷肥价格回调前未消化完毕,仍可能有跌价风险。

    维持2009-2010 年盈利预测和中性评级。假设09-10 年DAP 销量均为60万吨,MAP 销量25 万吨、27 万吨,复合肥销量均为45 万吨;考虑高价存货对09 年毛利率影响,假设09-10 年DAP 毛利率分别为7%、9%;MAP 毛利率分别为6%、8%;我们维持09-10 年EPS 预测0.31 元、0.46 元,对应PE32倍、22 倍、20 倍,估值较高,维持中性评级。