宏观年度报告:2022下半年出口展望:重估中国出口优势

类别:宏观 机构:民生证券股份有限公司 研究员:周君芝 日期:2022-07-05

抗疫两年有余,中国出口持续超预期,成为中国经济最重要的动能。从2020 年开始,市场一直在等待出口下行。然而今年上半年,出口依旧表现出超预期的韧性。5 月国内疫情开始消退,出口反弹之快,同比读数之高,再次刷新市场认知。

    一再超预期的出口提醒我们重新审视,中国的出口动能是否被误判。展望下半年宏观经济,或许最需要做的是重估中国出口优势。

    上半年的出口结构和动能发生了哪些变化?

    疫后观察中国出口,可以框定五个板块:防疫物资、耐用品、生产设备与零部件、生产资料,和出行消费。五大板块对总出口的贡献接近80%。判断下半年出口,重点观察这五大板块。

    2020 年中国出口重心在防疫物资和耐用品。2021 年至今,出口重心开始偏向出行消费品和工业用品(生产设备零部件、生产资料)。2022 年Q1,它们对总出口同比的贡献提升至超过80%。

    市场为何一再低估今年的出口韧性?

    市场将目光聚焦在海外耐用品消费,基于两点原因看空中国出口。

    第一,耐用品是中国的重要出口商品,而中国耐用品出口主要面向欧美发达国家。发达国家耐用品消费回落会因此拖累中国出口。

    第二,欧美发达国家是消费型经济体,发达国家消费需求一旦回落,自身经济动能衰减,将进一步带动个全球总需求向下。中国出口的其他商品需求也会回落。

    事实上,耐用品消费下行并不代表出口同频走弱。

    首先,当下耐用品对出口的贡献逐渐下降,耐用品不再是中国出口的最主要拉动力。

    其次,相较耐用品消费,今年更应该关注中间品和资本品出口。今年Q1,生产资料和零部件等商品,占总出口比重达到52% 。

    最后,发达经济体居民耐用品消费走弱,不代表海外所有的企业生产走弱。以美国为例,美国耐用品消费走弱之后,全球生产依然会持续半年左右的高景气。

    下半年出口韧性取决于海外生产修复进程

    海外生产修复已经成为上半年中国出口主要支撑。目前多国工业生产仍未恢复至疫情前。结合经验判断,海外生产修复大概率会持续整个下半年。这奠定了下半年中国出口的韧性。

    我们预测,下半年出口增速为7.5%。今年Q2至Q4,季度出口同比预计分别为12.6%、10%和5.1%,全年出口同比为10.5%。我们的预测结果明显高于市场预期,具有较强韧性。在今年出口处于下行周期时,出口同比读数仍然处于历史高位;相比去年的高景气出口,今年出口同比回落幅度并不算大。

    全球生产修复线索之下,关注四点结构性机会机会之一,机械设备出口。海外制造业与采掘业资本开支,从中国进口设备及零部件。

    机会之二,生产资料出口。中国生产资料主要出口给东盟。未来东盟生产持续修复,将带动中国生产资料出口。生产资料价格与能源成本相关性最强。预计下半年偏强的上游能源价格驱动生产资料价格,抬高其出口额。

    机会之三,汽车产业链出口。下半年,海外发达国家汽车和汽车零部件需求依旧旺盛。

    机会之四,海外新能源产业链出口。欧美是全球新能源产业链的最主要进口国。俄乌冲突之后,欧美新能源建设投资加速,下半年海外新能源投资不会回落。

    重估中国出口优势

    市场一再低估中国出口的韧性,主要是错估了两个因素。

    第一,错估了疫后全球经济供需节奏。经验上,发达国家耐用品消费表现是全球经济周期的领先指标。

    然而疫后,发达和发展中国家经济修复节奏不同,居民消费和企业生产修复节奏也不同。这种情况下,发达国家耐用品消费下行,不必然代表其他经济动能也在同步下行。

    第二,低估了中国出口最大的优势—全产业链优势。完整的产业链意味着,海外需求——不论是居民消费需求,出行需求,还是企业生产需求,投资需求,中国都能生产并出口。

    全产业链优势叠加疫后全球经济的不平衡修复,再紧盯原有的经济周期下行指标——美国耐用品消费,将低估非耐用品对中国出口的贡献。

    我们看好下半年非耐用品消费对中国出口的贡献,主要看好下半年全球生产对中国出口形成支撑。

    风险提示:疫情发展超预期风险;美联储加息节奏超预期;海外地缘政治风险。