资产价格运行逻辑研究专题之二:2021年下半年商品配置建议

类别:宏观 机构:西部证券股份有限公司 研究员:雒雅梅 日期:2021-06-18

疫苗不均衡接种背景下,对商品供需影响大小排序为煤炭>原油>铜>铁矿。我们以进行采购(下订单)作为疫苗接种并发生作用的前提条件,通过分析主要资源品铁矿、原油、铜和煤炭供需两端的国家疫苗采购量和采购时间,推导其发挥作用的节奏。综合来看,2021年年内疫情对商品供需影响无法完全消退,还将主要存在于印尼、印度、伊朗和伊拉克等东南亚和中东国家。这对于商品的影响是:1)煤炭供给影响大于需求影响,供需缺口持续。2)原油需求国领先供给国实现群体免疫,少量供给年内无法完全释放(伊朗和伊拉克产量)。3)铜供需两国年内都将实现免疫,需求国领先供给国。4)铁矿供给国将提前在3季度末实现群体免疫,需求国除中国以外将继续受到疫情干扰。

      疫苗接种和产生作用过程中,商品供给端仍需考虑企业生产意愿、产能变化和政策环境。1)以盈利来判断,生产企业多具备较强生产意愿。2)2013-2019年长期商品颓势下,企业资本开支减少,未来资源品的产能扩张有限,扩张幅度大小排序为铁矿>铜>煤炭>原油。3)2021年可能影响商品供给和贸易能力的政策包括美国对伊朗制裁、中国澳洲进口煤限制和“碳中和”目标下钢厂的限产。

      疫苗接种和产生作用过程中,需求结构和货币信用环境的变化将分为三个阶段。1)疫苗接种同时本土每日新增病例不断下降,但未实现群体免疫,货币信用环境保持宽松,商品和服务消费需求共同上升。2)疫苗接种率接近群体免疫,同时本土每日新增病例为零。需求已经基本复苏并且通胀预期维持高位,失业率开始加速下降。服务消费需求表现强于商品消费。市场对于货币信用环境的收紧预期不断加强,但实际流动性政策并未发生方向性转变。3)失业率下降至政策目标位置,经济过热压力显现,货币信用政策开始收紧。中国于2020年7月率先进入第二阶段,预计今年8月美国进入,10月欧盟进入,12月南美资源国进入。在全球供应链联动的当下,疫情发展的不均衡将导致各国生产增加供给的速度偏慢,因而货币政策和信用政策无法切实收紧。

      我们以疫情发展作为商品价格方向的判断前提,结合需求结构和供给扰动变化,2021年下半年商品配置建议为:1)商品上涨趋势不变,其中煤炭预计全年表现强势。2)三季度随着美国和欧盟进入群体免疫,原油及产业链商品进入加速期,铜和铁矿价格震荡。3)四季度铜和铁矿供给国进入群体免疫,并且耐用品需求放缓,供需矛盾弱化可进行空配。

      风险提示:病毒变异导致疫苗作用失效,货币政策提前收紧