诺诚健华(688428)：奥布替尼持续放量 推出B7H3 ADC创新管线

　　事件：2024 年公司实现营业收入10.1 亿元，同比增长36.7%；归母净亏损4.4 亿元，同比缩窄30.2%。

    　　奥布替尼收入持续高增，新适应症快速推进：2024 年奥布替尼收入10.0 亿元，同比增长49.1%，主要是归功于r/r MZL 适应症纳入医保后在2024 年实现快速放量，以及商业化团队能力的不断加强。截至2025 年3 月，在血液瘤领域，奥布替尼有三项适应症贡献收入，一项适应症（1L CLL/SLL）处于NDA 阶段。在自免领域，ITP、MS、SLE 等适应症已推进至临床2/3 期。新适应症的快速推进将持续为奥布替尼收入增长注入新活力，支撑公司整体业绩稳步增长。

    　　毛利率明显改善，研发支出维持高位：2024 年毛利润8.7 亿元，同比增长42.8%；毛利率86.3%，同比提高3.7 个百分点，主要系单位销售成本下降所致。费用支出方面，销售/管理/研发费用分别为4.2/1.7/8.2 亿元，同比变化+14.5%/-8.5%/+7.6%。销售费用增长主要系商业化推广加大，以及商业化团队扩充所致。研发费用增长主要系投资以推进技术平台创新及临床研究所致。

    　　ICP-B02 实现授权合作，加快全球化进程：2025 年1 月，诺诚健华、康诺亚、天诺健成与Prolium 签订独占许可协议，授予Prolium 在全球非肿瘤领域以及除亚洲以外的全球肿瘤领域，开展ICP-B02（CM355），即CD20/CD3 双特异性抗体的开发、注册、生产和商业化的独占权利。根据协议，公司与康诺亚将按各50%比例合计获得1750 万美元首付款及近期付款，并有权合计获得最高5.025 亿美元的额外里程碑付款。国际合作和对外授权是公司BD战略的一部分，也是迈向全球化的重要一步。未来公司将持续加强在关键市场的临床开发和注册事务能力，加强其他有前景的研发管线的全球化。

    　　靶向B7H3 ADC 发布，丰富肿瘤管线布局：根据2024 年报，公司推出高度差异化的ADC 平台，采用自主研发的连接子-载荷（LP）技术，在提高疗效的同时进一步优化安全性。基于该平台，一款靶向B7H3 的新型ADC（ICP-B794）计划于2025 年上半年递交IND申请。在临床前研究中，ICP-B794在SCLC、NSCLC 及其他实体瘤的CDX 小鼠模型中展现了强效的抗肿瘤活性。

    　　2025 年重要催化剂：1）奥布替尼1L CLL/SLL、坦昔妥单抗获批上市；2）奥布替尼PPMS/SPMS 的3 期临床实现FPI；3）奥布替尼SLE 的2b 期数据读出；4）启动结节性痒疹（PN）的全球2 期临床；5）ICP-723 治疗儿童人群（2-12 岁）的NTRK 融合阳性的晚期实体瘤适应症的NDA；6）ICP-189（SHP2）联合伏美替尼的1b 期数据读出；7）ICP-B794 递交IND 申请。

    　　投资建议：公司是国内淋巴瘤市场的领军者，凭借大单品奥布替尼持续放量，2024 年收入突破10 亿元。中短期内，若奥布替尼适应症拓展，坦昔妥单抗、ICP-723 上市等事项进展顺利，公司商业化层面盈利能力将持续优化。中长期看，多个自免适应症推进至临床中后期，若进展顺利，有望打开第二成长曲线。我们预计公司2025-2027 年收入为13.83/17.97/22.22 亿元，同比增长37.0%/29.9%/23.7%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：临床试验进度不及预期风险、药品注册审评进度或结果不及预期风险、地缘政治不确定风险、尚未盈利风险