固收：估值重构加速 顺沿曲线捕捉机会

　　债市结构性分化：短强长弱与信用韧性凸显2025 年3 月中下旬，债市呈现“短强长弱、信用强于利率”的显著特征。长期国债与金融债承压，10 年以上国债全价指数跌幅达-0.59%，而3-5 年期AAA 信用债指数逆势上涨0.17%，显示信用债市场韧性。短端品种表现分化，城投债和中短票收益率分别下行7bp，信用利差显著收窄，如AAA 城投债与国债利差从49bp 降至42bp。机构行为上，城商行与农商行大幅减持同业存单。

    　　理财规模平稳与资金情绪波动

    　　理财市场整体维持稳健，3 月中旬规模从30.10 万亿元小幅降至29.92 万亿元，降幅温和且季末回表压力可控。然而，资金面情绪波动较大，全市场情绪指数周内从50 攀升至60 后回落至44，大行与中小机构的分歧加剧。交易层面，GVN 占比显著下降，利率债卖盘占比从61.35%降至52.10%，信用债GVN 占比亦从39.9%降至25.89%，显示卖盘情绪逐渐趋稳。

    　　短端定价重构与机构策略分化

    　　短端品种进入定价重构阶段，1 年期内国债收益率稳定于1.56%，而城投债、商金债收益率分别下行7bp 和3bp，期限利差收窄空间显现。机构行为分化显著：货币基金增持存单，基金重点配置7-10 年期政金债，保险机构则加码20-30 年期地方债；理财虽维持净买入，但信用债配置久期审慎，1 年期以内品种占比超80%。

    　　后市展望：政策博弈与渐进式策略

    　　债市核心矛盾聚焦于银行负债缺口与货币政策路径。信用债方面，高等级短久期品种配置价值突出，但需警惕理财负债端稳定性变化引发的流动性冲击。整体而言，市场正处于预期重构与流动性再平衡的过渡期，短期渐进式布局为主，由短及长进行配置，关注1-3 年期限品种的博弈机会；中期关注政策拐点与超调后的配置机会。

    　　风险与机遇并存的市场新常态

    　　2025 年债市面临低利率环境深化与波动加剧的双重挑战。一方面，机构需适应“资产荒”格局下信用利差压缩、票息收益收窄的新常态；另一方面，政策宽松预期与基本面弱复苏的博弈将放大市场波动。投资者需平衡风险与收益，灵活运用哑铃策略（短端配置+长端弹性），同时关注城投债风险缓释、产业债景气轮动及科创债的政策红利。在“稳增长”与“防风险”并重的政策基调下，债市的结构性机会或集中于政策敏感型品种与超跌后的估值修复。

    　　风险提示

    　　1、理财赎回负反馈风险；2、地产债违约扩散风险；3、供给压力后置风险。