长城汽车(601633)：24Q4经营量质齐升 智能化+高端化赋能增长

　　长城汽车发布2024 年年度报告。公司2024 年实现营收2022 亿元，同比+16.7%，其中24Q4 营收599 亿元，同比+11.6%，环比+17.9%。2024 年归母净利润127 亿元，同比+80.8%，落在《2024 年年度业绩预告》中枢。24Q4归母净利润23 亿元，同比+11.7%，环比-32.4%。

    　　销量稳健向上，24Q4 交付量同环比双升。公司2024 年共交付新车123.5 万辆，同比+0.4%，其中24Q4 交付新车38.1 万辆，同比+3.8%，环比+29.4%。

    　　分车型来看，公司24Q4 高端品牌坦克、魏牌分别销售6.1/2.2 万辆，占比分别为16.1%/5.9%，同比+0.3/+3.5pct，环比-2.2/+1.6pct。我们认为，公司产品结构优化带动单车收入同比提升：根据我们测算，公司24Q4 单车收入约15.7 万元，同比+1.1 万元，环比-1.5 万元。

    　　24Q4 盈利能力同比提升。公司2024 年毛利率19.5%，同比+0.8pct。根据长城汽车《关于会计政策变更的公告》，公司将保证类质量保证费用计入营业成本，我们还原测算得到24Q4 毛利率19.1%，同比+0.6pct，环比-1.7pct。

    　　我们认为，环比下滑系受到年终奖计提和24Q4 出口销量占比下滑影响。公司2024 年单车净利润1.03 万元，同比+0.5 万元，持续增长。公司24Q4 单车净利润0.6 万元，同比持平，环比-1.5 万元。

    　　开辟“生态出海”新路径，出口销量创历史新高。公司坚持在海外进行全产业链布局，根据长城汽车官方公众号，公司在马来西亚、印尼的CKD 项目已投产。公司2024 年全年海外销量45.4 万辆，同比+44.6%，创历史新高。24Q4海外销量12.9 万辆，占比34.0%，同比+5.5pct。

    　　持续推进智能化转型，赋能销量增长。根据长城汽车公众号，公司研发投入连续3 年破百亿，研发人员2.3 万人。智能座舱方面，公司全栈自研第三代智慧空间系统Coffee OS 3，通过语音大模型和Space GPT 空间认知大模型，实现更自然的交互和更精准的空间感知；智能驾驶方面，公司基于SEE 一体化智驾大模型，开发了无高精地图全场景城市 NOA，可精确应对复杂路况，提升驾驶效率和舒适度。

    　　盈利预测与投资建议： 预计公司2025/2026/2027 年营收分别约为2395/2689/2938 亿元， 归母净利润约为160/177/201 亿元， EPS 为1.86/2.07/2.34 元。公司2025 年4 月1 日收盘市值对应2025/2026/2027 年PE 为14/12/11 倍。考虑到公司2025 年公司新能源新车周期开启，我们给予公司2025 年16-18 倍PE，对应合理价值区间30.32-33.35 元。维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：新能源车销量不及预期，原材料价格大幅上涨。